Risikofaktoren und Ausblick

Aufgrund steigender Währungsreserven bewertete Credendo im August 2016 das kurzfristige politische Risiko mit Kategorie 4/7. Zwei Jahre nach dieser Anhebung ist der Ausblick jedoch negativ. Obwohl der Anstieg der Währungsreserven die Liquiditätslage verbessert, bieten die rasch steigenden kurzfristigen Schulden (auf einem erhöhten Niveau) Anlass zur Sorge.

Das mittel- bis langfristige politische Risiko wurde im Oktober 2016 auf die Kategorie 5/7 aufgewertet. Die orthodoxe Politik Macris, darunter der Abbau interventionistischer Maßnahmen, nachhaltigere Ziele für Haushalt und Inflation, zusammen mit neuen Möglichkeiten der Mittelaufnahme, war die Grundlage für die verbesserte Einstufung. Auch hier wiederum ist der Ausblick zwei Jahre später aufgrund der anschwellenden Auslands-verschuldung, insbesondere in Relation zu den Leistungsbilanzzuflüssen, negativ.

Das wirtschaftliche Risiko stuft Credendo weiterhin in der höchste Kategorie C ein. Dies wird mit hohen Zinsen und Inflationsraten, der scharfen Abwertung des Pesos sowie dem relativ schwierigen Geschäftsumfeld begründet. Der Ausblick für das wirtschaftliche Risiko ist stabil. Die Inflation wird voraussichtlich nur langsam zurückgehen, und selbst wenn kurzfristig bei zurückkehrendem Vertrauen die Währung aufwertet, dürften mittelfristig erwartete Leistungsbilanzdefizite erneut Druck auf den Wechselkurs ausüben.

Fakten & Kennzahlen

Pro

  • Makroökonomische Reformen
  • Zugang zu den internationalen Finanzmärkten wiederhergestellt
  • Großes Potential im Energiesektor

Kontra

  • Steigende Auslandsverschuldung
  • Gleichbleibend hohe Inflation
  • Steigendes Leistungsbilanzdefizit
  • Hohes Defizit und Verschuldung

Staatsoberhaupt:

  • Präsident Mauricio Macri

Nächste Wahlen

  • Oktober 2019

Bevölkerung

  • 43,8 Mio.

BIP (in 2017)

  • 637,8 Mrd. USD

Pro-Kopf-Einkommen

  • 11.970 USD

Einkommensgruppe

  • Hohes mittleres Einkommen

Hauptexportgüter (in % der Leistungsbilanzeinnahmen)

  • Industrieprodukte (20,9), Soja (20,3), Getreide (10,0), Tourismus (6,6), Gold (3,0)

Länderstudie

Auf einen Blick

  • Die Wahl Macris zum Präsidenten zeigte ein deutliches Abrücken nach 12 Jahren Populismus der Marke Kirchner.
  • Seit Amtsantritts Macris hat Argentinien einige wichtige strukturelle Reformen angestoßen, die makroökonomischen Ungleichgewichte haben sich jedoch verschärft (höhere Inflation, größeres Leistungsbilanzdefizit und steigende Auslandsverschuldung).
  • Die amtierende Regierung versucht, den argentinischen Haushalt in nachhaltigere Bahnen zu lenken, doch angesichts langsamer Fortschritte sind Haushaltsdefizit und Staatsverschuldung weiterhin hoch.
  • Zunehmende Währungsreserven verbessern die Liquiditätslage, rasch wachsende kurzfristige Schulden bieten jedoch Anlass zur Sorge.
  • Nachdem die aktuelle Vertrauenskrise zu einer scharfen Abwertung des Pesos führte, hat sich Macri an den Weltwährungsfonds IWF gewandt und einen Kredit in Höhe von 50 Mrd. USD in Anspruch genommen.

Wichtiger politischer Übergang

Das moderne Argentinien nahm ab 1983 konkrete Formen an. Im Jahr zuvor war die gewaltsam herrschende Militärjunta abgewählt worden, die Argentinien seit 1976 regiert und erfolglos versucht hatte, die Falklandinseln von Großbritannien zurück zu erobern. Seither führen demokratisch gewählte Regierungen das Land. Trotz der demokratischen Konsolidierung, die sich seither vollzogen hat, fehlt es den politischen Institutionen Argentiniens jedoch immer noch an Reife. Bestechung, Korruption und Nepotismus sind weit verbreitet, während demokratische Verantwortung regelmäßig untergraben wird. Tatsächlich war die Politik mehr darauf gerichtet, Vorteile für bestimmte Wählergruppen zu sichern, als einen gut funktionierenden Staat aufzubauen.

Ein Beispiel hierfür ist die linksorientierte Verwaltung unter Néstor Kirchner (2003-07) und seiner Frau Cristina Fernández (2007-15). Diese erwies sich als eine der korruptesten Verwaltungen der jüngeren argentinischen Geschichte. Während ihrer Amtszeit verteilten sie Unterstützungsleistungen an Familien, um Stimmen zu gewinnen, während sie die Zustimmung einiger politischer Parteien erkauften und andere Parteien marginalisierten. Darüber hinaus wurde über Bestrebungen der Exekutive berichtet, die Unabhängigkeit der Justiz und die Pressefreiheit zu beschneiden. Der staatliche Einfluss auf den Kurs der Zentralbank und die vom nationalen Statistikamt veröffentlichten offiziellen Daten nahm zu. Dieses Problem wurde auch vom Weltwährungsfonds IWF wahrgenommen, der Argentinien im Jahr 2013 als weltweit erstes Land wegen Mängeln bei den statistischen Daten rügte.

2015 markierte einen wichtigen Übergang: Der Ausgang der Präsidentschaftswahlen zeigte ein deutliches Abrücken von 12 Jahren Populismus der Marke Kirchner. In den Wahlen vom November 2015 konnte sich Mauricio Macri, ehemaliger Bürgermeister von Buenos Aires und Chef des Mitte-Rechts-Bündnisses Cambiemos („Lasst uns verändern“), gegen den Kandidaten Kirchners durchsetzen. Angesichts des wirtschaftlichen Rückgangs und der politischen Schwierigkeiten der Jahre 2013-2015 kam dieser politische Umschwung wenig überraschend. Tatsächlich hatten Misswirtschaft und eine Verschlechterung des realen Wechselkurses zu einem Anstieg der Inflation und zu Kapitalflucht geführt. Auch in den Parlamentswahlen von 2017 konnte sich Macris Koalition deutlich gegen die kirchneristische Opposition durchsetzen. Die Wahlen führten zu einer klare Niederlage der Kirchners, da  die Partei einige ihrer früheren Hochburgen verlor und zersplitterte. Daher scheint das neo-populistische Experiment der Kirchner-Ära (2003-2015) - zumindest temporär - beendet.

Orthodoxere Politik statt kirchneristischem Wirtschaftsmodell

Das „kirchneristische Wirtschaftsmodell“ (“Kirchneromics“) wurde in einer Reihe von Phasen über 12 Jahre implementiert. Es begann mit einer keynesianischen Diagnose der Arbeitslosigkeit (mit einer Steigerung öffentlicher Ausgaben und der Einführung von Subventionen), ergänzt durch rapides Konsumwachstum, das hauptsächlich durch hohe Erlöse aus Rohstoffexporten finanziert wurde. Im Lauf der Zeit wurden Preiskontrollen und Exportbeschränkungen eingeführt, die unerwünschte Ergebnisse zur Folge hatten. Exportsteuern führten beispielsweise dazu, dass Landwirte Getreide horteten. Eine Auseinander¬setzung mit Anleihegläubigern hatte zur Folge, dass Argentinien von den internationalen Kreditmärkten ausgesperrt wurde. Daher druckte die Zentralbank mehr Geld, um das steigende Haushaltsdefizit zu finanzieren, was wiederum die Inflation antrieb. Devisenkontrollen werteten den Peso künstlich auf, was die Währungsreserven rasch schrumpfen ließ und zu Devisenknappheit führte. Macri erbte daher eine Wirtschaft am Rande des Zusammenbruchs.

Macri versucht Argentinien zu transformieren und in eine neue Ära der Marktwirtschaft zu führen. Seit seinem Amtsantritt im Dezember 2015 hat die Regierung Macri schnell gehandelt, um die interventionistische Politik abzubauen (Abschaffung der meisten Einfuhr- und Kapitalverkehrskontrollen) und die Wettbewerbsfähigkeit wiederherzustellen (Freigabe des Wechselkurses). Als Folge erholten sich die Währungsreserven rasch wieder auf einen komfortablen Wert von rund 5,5 Monatsimporten (März 2018). Indem das Vertrauen erneuert wird, dürften diese Maßnahmen - langfristig - voraussichtlich auch die Wettbewerbsfähigkeit stärken und nach Jahren der Unterinvestition wieder Investitionen anziehen.

Macri hat zudem eine globale Kampagne begonnen, um den Ruf Argentiniens bei ausländischen Investoren zu verbessern. Nach der Wirtschaftskrise 2001 kam die argentinische Regierung ihren Schuldenverpflichtungen nicht mehr nach. Die darauffolgende Auseinandersetzung mit Anleihegläubigern führte zum Ausschluss Argentiniens von den internationalen Kreditmärkten. Macri strebte unverzüglich eine Einigung mit diesen Gläubigern an. Die Wiederherstellung des Finanzierungszugangs ermöglicht dringend notwendige öffentliche Infrastrukturinvestitionen und bietet der Regierung eine alternative Finanzierung der Haushaltsdefizite (anstelle der Monetarisierung).

Die Regierung bemüht sich zudem um eine Konsolidierung des Haushalts mit orthodoxeren Politikmaßnahmen. Macri hat weitreichende Subventionen gestrichen und ein striktes strukturelles Reformpaket geschnürt. Bezüglich der Haushaltskonsolidierung verfolgt er jedoch einen graduellen Ansatz. Beispielsweise wurden Pensionen und Transferzahlungen an die Armen erhöht, während die Subventionen für Transport sowie Strom, Gas und Wasser nur schrittweise zurückgenommen werden. Infolgedessen verharrt das Haushaltsdefizit auf recht hohem Niveau. 2017 lag das Haushaltsdefizit bei 6,5% des BIP, während die Schuldenquote auf ein relativ hohes Niveau von 53% des BIP anstieg. Ein Stopp des Schuldenanstiegs erfordert in den nächsten Jahren erhebliche Einschnitte, wobei sich Reformen als schwierig erweisen könnten, da Macris Partei keine Kongressmehrheit besitzt.

Die Auflösung der aus der Kirchner-Ära geerbten schwerwiegenden Ungleichgewichte und Störungen hatte kurzfristig eine dämpfende Wirkung auf die argentinische Wirtschaft. Im letzten Quartal 2015 rutschte die Wirtschaft in die Rezession und schrumpfte im Gesamtjahr 2016 um 1,8%. Allerdings können diese Reformen die Basis für ein robustes zukünftiges Wachstum bilden. Seit 2017 verzeichnet Argentinien eine solide wirtschaftliche Erholung, und selbst angesichts der geplanten Haushaltskonsolidierung und anhaltenden Bemühungen zur Inflationsrückführung dürfte das Wachstum in den kommenden Jahren langsam auf rund 3% zulegen. In Anbetracht der Forderungen des IWF nach schnellerer Haushaltskonsolidierung ist diese Prognose möglicherweise zu optimistisch, eine neue Rezession erscheint aber wenig wahrscheinlich. (siehe unten).

Auf holprigem Weg

Obwohl die makroökonomischen Politikmaßnahmen ermutigend sind und zahlreiche Verwerfungen geglättet wurden, bleiben dennoch einige Ungleichgewichte bestehen und könnten sich in den nächsten Jahren noch verschärfen.

Erstens hat das Leistungsbilanzdefizit in den vergangenen Jahren zugenommen. 2017 erreichte es ein recht hohes Niveau von 4,8% des BIP (oder 40% der Leistungsbilanzzuflüsse), nach 2,7% des BIP (bzw. 20% der Leistungsbilanzzuflüsse) in 2016. Einerseits führten der Wiederanstieg der Ölpreise (Argentinien ist ein Ölimporteur), die wirtschaftliche Erholung sowie der starke Peso zu einem starken Importwachstum. Andererseits nahmen die Exporte angesichts der langsamen Konjunkturerholung des wichtigen Handelspartners Brasilien nur leicht zu. Für 2018 wird ein Anstieg des Defizits auf 5,1% des BIP erwartet. Dies ist vor allem auf geringere Sojaexporte sowie den Wiederanstieg der Ölpreise zurückzuführen. Die Sojaexporte (Soja ist mit 20% der Leistungsbilanzzuflüsse das wichtigste Exportprodukt) leiden unter der schlimmsten Dürre in 30 Jahren, die von November 2017 bis März 2018 andauerte, und der Überflutungen folgten. Prognosen gehen für die kommenden Jahre von einem Anstieg des Leistungsbilanzdefizits auf 6% des BIP aus. Die Gründe liegen in einem langsameren Wirtschaftswachstums in China, relativ niedrigen Preisen für die wichtigsten Exportprodukte (überwiegend Nahrungsmittel inkl. Soja, die rund die Hälfte der Exporterlöse erwirtschaften), sowie dem Import von Investitionsgütern. Ein weiteres Risiko ist die Wirtschaftsentwicklung des Handelspartners Brasilien, die schwächer als erwartet ausfallen könnte, wenn sich das Investorenvertrauen nach den Wahlen im Oktober verschlechtern sollte. Dies würde die Nachfrage nach argentinischen Exporten dämpfen.

Zweitens steigt die Auslandsverschuldung Argentiniens rapide. In Relation zum BIP beläuft sich die Auslandsverschuldung auf relativ moderate 36% (Ende 2017), in Relation zu den Leistungsbilanzzuflüssen erreicht sie jedoch einen recht hohen Wert von 300%. Die Schuldenquoten dürften in naher Zukunft vor dem Hintergrund der Leistungsbilanz- und Haushaltsdefizite sowie der Abwertung des Pesos ansteigen (ein Großteil der Auslandsschulden lauten auf Fremdwährung). Auf mittel- bis langfristige Sicht ist angesichts hoher erwarteter Tilgungs- und Zinszahlungen entsprechend auch ein Anstieg der Schuldendienst-quote vom derzeitigen moderaten Niveau zu erwarten. Bei global restriktiveren und volatileren Finanzierungs¬bedingungen könnten Zins und Tilgung sogar noch stärker ansteigen.

Drittens verharrt die Inflation auf hohem Niveau. Die Inflationsrate ist nach Venezuela die zweithöchste in Lateinamerika. Die argentinischen Behörden haben sich ehrgeizige Ziele zur Inflationsbekämpfung gesetzt. Entsprechend ging die Inflationsrate von 40% (Ende 2016) auf rund 25% (Ende 2017) zurück. Im Dezember 2017 gab die argentinische Zentralbank BCRA jedoch eine Lockerung ihres Inflationsziels für 2018 auf 15% bekannt (Anfang 2016 war ein Ziel von 10% gesetzt worden). Daraufhin wurde der Leitzins unerwartet um 150 Basispunkte gesenkt. Diese Entscheidungen beschädigten den Ruf der BCRA und stellten ihre Unabhängigkeit in Frage. Entsprechend könnte sich die Inflationsrückführung künftig schwieriger gestalten. Wir erwarten für 2018 eine Inflationsrate in Höhe von rund 20%, was weiterhin ein recht hohes Niveau ist.

IWF Trauma

Der „Gradualismus“ von Präsident Macri benötigt umfangreiche externe Finanzierung. Ein ultra-niedriges globale Zinsniveau erleichterte dies zunächst: Argentinien verkaufte innerhalb von nur zwei Jahren Anleihen im Volumen von mehr als 100 Mrd. USD. Das Glück wendete sich, als steigende globale Zinsen zu Wetten auf den Peso führten, der daraufhin zwischen 1. Mai und 1. Ki,o 2018 rund 25% gegenüber dem USD an Wert verlor. Argentinien verzeichnete innerhalb von weniger als einem Monat Kapitalabflüsse von über 10 Mrd. USD. Das Land war angesichts seines hohen Zwillingsdefizits und der kräftigen Inflation im Vergleich zu anderen Schwellenländern besonders betroffen.

Die Zentralbank BCRA reagierte mit einer Erhöhung des Leitzinssatzes in drei Stufen von 27,25% auf 40% sowie Devisenmarktinterventionen, für die sie rund 10% ihrer Währungsreserven aufwandte. Der Kursverlust des Peso veranlasste die Regierung zudem, das geplante Haushaltsdefizit von 3,2% auf 2,7% des BIP zu verringern. Dennoch brauchte Argentinien externe Hilfe, um die Vertrauenskrise zu stoppen, und wandte sich an den IWF.

Dieser Schritt war innerhalb Argentiniens hoch umstritten, da viele Argentinier dem IWF immer noch die Austeritätsmaßnahmen vorwerfen, die die internationale Organisation als Voraussetzung für Darlehen während der Argentinienkrise gefordert hatte, bevor sie den Stecker zog. Das IWF-Programm begann 2000, als Argentinien nach einem Rückgang der Exportnachfrage der Handelspartner in eine Rezession rutschte. Der IWF forderte strikte fiskalische Konsolidierung, dennoch stieg das Haushaltsdefizit im Jahr 2001 an. Um einen Ansturm der Sparer auf die Banken zu vermeiden, erließ die Regierung den „Corralito“. Dieser war der Hauptgrund dafür, dass der IWF die Auszahlung der zweiten Kredittranche stoppte. Ende 2001 konnte das Land seinen Schuldendienst¬verpflichtungen nicht mehr nachkommen - der bislang größte Staatsbankrott der Geschichte - und wertete seine Währung ab. Es folgte ein nationales Trauma, mit einer sprunghaften Zunahme der Armut und Arbeitslosigkeit und einer tiefen Rezession in Kombination mit hohen Inflationsraten. Fünf Jahre später erkor der damalige Präsident Néstor Kirchner den IWF zum Sündenbock und ruinierte dessen Ruf bei der Bevölkerung.

Heute sieht Präsident Macri trotz des möglichen innenpolitischen Schadens keine andere Möglichkeit, als sich erneut an den IWF zu wenden.

Auf Mitarbeiterebene wurde eine Kreditvereinbarung über 50 Mrd. USD zu deutlich niedrigeren Zinsen, als das Land auf den internationalen Finanzmärkten erhalten könnte, verhandelt. Das IWF-Aufsichtsgremium muss der Vereinbarung noch zustimmen, die Zustimmung wird demnächst erwartet. Weitere multilaterale Geber könnten zusätzliche Mittel zur Verfügung stellen. Daher wird das Land sich in den nächsten zwei Jahren nicht an die internationalen Finanzmärkte wenden müssen, was Argentinien vor den Turbulenzen, die einer weiteren Erhöhung der US–Leitzinsen folgen könnten, schützen würde. Hauptziel ist die Wiederherstellung einer ausgeglichenen Finanzlage, indem das Haushaltsdefizit schneller abgebaut wird. Im Jahr 2020 soll ein ausgeglichener Primärhaushalt erreicht werden (in den aber keine Zinszahlungen eingerechnet werden). Somit sollte das IWF-Programm zu einer schnelleren Verringerung des Haushaltsdefizits führen und damit den Anstieg der Auslandsverschuldung bremsen.

Das Programm soll ebenso Investorenvertrauen zurückgewinnen, die Volatilität des Wechselkurses begrenzen und daraufhin ermöglichen, die Geldpolitik zu lockern (wenn auch nur in kleinen Schritten). Dennoch wird der Peso voraussichtlich dauerhaft unter seinem früheren Kursniveau verharren, da er zuvor klar überbewertet war (2017 lag der Kurs um rund 15% über dem langjährigen Durchschnitt). Die starke Abwertung des Pesos wird den Inflationsdruck erhöhen, zugleich dürfte sie jedoch die Exporte antreiben und somit das Leistungsbilanzdefizit verringern.

Mit dem IWF-Programm sind jedoch auch einige Schwierigkeiten verbunden. Die strikte Haushaltskonsolidierung könnte starke Proteste auslösen, die wiederum die Haushaltskonsolidierung zu Fall bringen könnten. Präsident Macri dagegen hofft, dass ein IWF-Programm die Wirtschaft antreibt, möglichst noch vor den anstehenden Präsidentschaftswahlen im Oktober 2019.

Analyst: Jolyn Debuysscher - J.Debuysscher@credendo.com