Facteurs de risque et perspectives

Non seulement l'Uruguay est un modèle de stabilité politique dans la région, mais le pays se porte également bien sur le plan économique. L'Uruguay enregistre une croissance positive de son PIB depuis 15 ans et la balance courante s'est récemment soldée par un excédent. Ses principaux points faibles demeurent la dette extérieure et la dette publique, qui sont toutes deux élevées. Compte tenu de sa stabilité politique et de sa résilience économique, le pays est bien classé depuis 2010 en matière de risque politique à moyen et long termes (catégorie 3 sur 7).

Depuis 2012, l'Uruguay est classé dans la catégorie 3 sur 7 pour le court terme en raison d'importantes réserves de change qui atténuent le risque d'une dette extérieure élevée à court terme.

L'environnement des affaires s'est grandement amélioré au cours de l'année passée. L'amélioration des perspectives de croissance, de la balance courante et de l'accès au crédit, combinée à une inflation modérée, a conduit Credendo à placer l'Uruguay dans la catégorie de risque la plus basse pour ce qui est du risque commercial systémique (A sur une échelle de risque de A à C).

Les perspectives générales sont stables, mais demeurent néanmoins vulnérables aux chocs extérieurs en raison de la grande ouverture économique du pays. Ces chocs potentiels tiennent principalement à la montée du protectionnisme commercial à l'échelle mondiale, à la remontée des cours du pétrole et à des prix bas à l'exportation. À l'échelle nationale, des efforts importants sont continuellement déployés en vue de l'assainissement des finances publiques.

Faits & Chiffres

Forces

  • Un des pays les plus stables, prospères et démocratiques de la région
  • Niveau élevé des réserves de change
  • Économie relativement diversifiée
  • 15 années de croissance soutenue du PIB

Faiblesses

  • Dette extérieure et dette publique élevées
  • Degré d’ouverture économique élevé en période de montée du protectionnisme commercial
  • Vulnérable aux fluctuations des conditions météorologiques

Chef de l'État

  • Président Tabaré Vázquez

Prochaines élections législatives

  • 27 octobre 2019. Scrutin de ballotage, le cas échéant : 24 novembre 2019

Population

  • 3,4 millions

PIB (en 2017)

  • 58,6 milliards USD

Revenu par habitant

  • 15 230 USD

Groupe de revenus

  • revenus élevés

Principaux produits d’exportation : (en % des recettes de la balance courante)

  • tourisme (14,6), viande (10,0), produits manufacturés (9,8), transport (2,8)

Évaluation du risque pays

Grandes lignes

  • L'Uruguay est connu comme étant la « Suisse de l'Amérique du Sud » : ce pays est l'un des plus stables, des plus prospères et des plus démocratiques de la région.
  • À la suite d'un signal d'alarme déclenché par une profonde récession économique en 2002, le pays a diversifié avec succès ses exportations et ses partenaires commerciaux et connu une période de croissance du PIB de 15 ans.
  • En 2016, la balance courante s'est soldée par un excédent grâce à des cours du pétrole historiquement bas et à un peso argentin fort, ce qui a généré des recettes touristiques élevées.
  • L'Uruguay jouit d'un niveau élevé de réserves de change, mais sa dette extérieure est importante.
  • Au cours des dernières années, le déficit budgétaire a augmenté, mais l'assainissement des finances publiques devrait maintenir la viabilité de la dette publique.

La Suisse de l'Amérique du Sud

Au début du 20e siècle, l'Uruguay a reçu le surnom de « Suisse de l'Amérique du Sud », car ce pays est l'un des plus stables, des plus prospères et des plus démocratiques de la région. Cette image a été ternie par une junte militaire entre 1973 et 1985. La crise économique et politique, et notamment les attaques perpétrées par la guérilla urbaine de gauche au début des années 1970, a conduit le gouvernement à suspendre la Constitution et à instaurer un régime miliaire répressif. Néanmoins, depuis le rétablissement du régime démocratique en 1985, le pays est de nouveau fidèle à sa réputation et est globalement stable.

Depuis 2005, l'Uruguay est gouverné par la coalition de gauche « Frente Amplio (FA) », après avoir été gouverné pendant plus de 170 ans par les deux principaux partis politiques (« Partido Blanco » et « Partido Colorado »). Le président actuel est Tabaré Vázquez, qui a remporté une nette victoire lors des élections de 2014. Son parti, le FA, détient la majorité dans les deux chambres du Congrès. Ce n'est pas la première fois que Vázquez dirige le pays : il avait déjà occupé le poste de président entre 2005 et 2010, avant d'être remplacé par un autre membre du parti, José Mujica (les présidents uruguayens ne pouvant pas exercer deux mandats consécutifs).

Le FA et ses présidents ont adopté un discours de gauche pragmatique. Ils ont entrepris des réformes sociales et économiques qui ont entraîné un recul de la pauvreté et du chômage, tout en maintenant une position favorable aux entreprises. Cela a permis de préserver la confiance des investisseurs dans le pays.

Vázquez éprouve des difficultés à atteindre un consensus au sein du FA, qui regroupe plusieurs partis politiques dont les intérêts divergent. Les désaccords internes sont susceptibles de ralentir certains aspects de l'élaboration des politiques, et en particulier le plan, impopulaire, d'ajustement budgétaire. Vázquez subira probablement une pression accrue à cet égard à l'approche des élections de 2019. La survie de la coalition au pouvoir n'est cependant pas menacée et l'élaboration des politiques devrait globalement rester stable, prévisible et transparente.

Enrayer le déficit budgétaire persistant pour maintenir la viabilité de la dette publique

Au cours des dernières années, le déficit budgétaire a augmenté et atteint son point culminant en 2016, à savoir -4 % environ du PIB, ce qui reste un niveau moyen. Cette évolution s'explique en grande partie par un ralentissement de la croissance uruguayenne à partir de 2015, année au cours de laquelle le Brésil a plongé dans la récession. Depuis, le gouvernement a instauré des mesures d'assainissement des finances publiques qui se sont traduites par un déclin du déficit budgétaire. En 2018, des excédents primaires sont attendus, mais compte tenu de l'importance des paiements faits au titre des intérêts, le solde budgétaire global devrait rester déficitaire (estimé à -2,9 % du PIB en 2018). Les paiements faits au titre des intérêts sont en effet importants : ils représentent environ 10 % des recettes. Selon le FMI, le déficit budgétaire devrait se stabiliser aux alentours de -2,5 % du PIB au cours des années à venir. Toutefois, les années électorales – comme 2019 – donnent généralement lieu à une hausse des dépenses et du déficit, ce qui porte à croire que le déficit pourrait encore s'accentuer. Il sera donc essentiel de procéder à un assainissement des finances publiques pour assurer la viabilité budgétaire.

La dette publique a fortement chuté, passant de près de 100 % du PIB en 2003 à environ 66 % du PIB à la fin de l'année 2017. Cela étant, la dette publique n'a cessé d'augmenter au cours des cinq dernières années en raison de l'aggravation du déficit budgétaire. Dans la perspective de la réduction du déficit budgétaire au cours des années à venir, la dette publique devrait rester stable, à environ 65 % du PIB.

Les dirigeants du FA ont activement remédié aux faiblesses de la dette publique. Ils ont tout d'abord repoussé l'échéance de la dette de l'Uruguay, fixant un terme relativement long (plus de 10 ans). Ensuite, le risque de change a été réduit à la suite d'un échange de dette à la fin de l'année 2011. La part en devises étrangères reste néanmoins élevée en raison, notamment, des fluctuations du taux de change.

Période de croissance du PIB de 15 ans à la suite d'un signal d'alarme déclenché par une crise économique

L'Uruguay a traversé une récession entre 1999 et 2004 en raison de la combinaison de plusieurs facteurs : une récession en Argentine, une dévaluation du réal brésilien et des prix agricoles constamment bas (l'agriculture étant un important secteur d'exportation). La récession a été aggravée par la crise financière argentine de 2002, qui a provoqué une croissance négative du PIB de 11 % en Uruguay. Lorsque l'Argentine a cessé d'assurer le service de sa dette, les Argentins ont retiré leur argent des banques en Uruguay, ce qui a entraîné des retraits massifs de dépôts. Grâce à un renflouement du FMI, le pays a évité un défaut de paiement. 

La restructuration de la dette extérieure et l'assistance financière internationale ont permis un rétablissement rapide, mais les dirigeants uruguayens ont réalisé que d'autres mesures étaient nécessaires. Premièrement, la réglementation du secteur bancaire a été améliorée et le secteur est désormais plus fort qu'il ne l'était avant la crise de 2002.
Un effort de diversification était par ailleurs nécessaire. Les autorités ont commencé à dissocier l'économie du pays des grandes nations avoisinantes (le Brésil et l'Argentine) et à réaliser des exportations vers de nouveaux marchés. L'Uruguay a ainsi exporté 14 % de ses exportations vers le Brésil en 2015 contre 23 % en 2000, et 5 % vers l'Argentine contre 18 % en 2000, tandis que la Chine est devenue son principal partenaire commercial, représentant 15 % de ses exportations. Le pays s'est également engagé dans de nouveaux secteurs (comme les services logiciels et audiovisuels). À l'heure actuelle, l'économie du pays est relativement diversifiée, les principaux secteurs d'exportation étant le tourisme (environ 15 % des recettes de la balance courante en 2017), la viande et les produits manufacturés (qui représentent chacun environ 10 % des recettes de la balance courante). Cette stratégie a fonctionné étant donné que le pays n'a cessé d'afficher une croissance positive malgré la crise économique mondiale de 2008 et, plus récemment, la récession qui a frappé le Brésil et l'Argentine en 2017. En effet, depuis 2004, l'Uruguay est l'une des économies à plus forte croissance de l'Amérique latine et en 2018, le pays compte 15 années de croissance économique ininterrompue. Même si la croissance est susceptible de ralentir au cours des prochaines années par rapport à la moyenne des dix dernières années – supérieure à 4 % –, elle devrait rester forte, aux alentours de 3 %, stimulée par un investissement prévu dans les infrastructures ferroviaires.

Amélioration de la balance courante dans un contexte de réserves de change importantes, mais de dette extérieure élevée

Depuis 2016, la balance courante se solde par des excédents, après une décennie de déficits. Deux principales raisons expliquent cette amélioration. Tout d'abord, l'Uruguay – pays importateur de pétrole – profite des cours historiquement bas du pétrole. Ensuite, à la fin de l'année 2015, l'Argentine a levé ses restrictions à l'importation et ses restrictions monétaires, ce qui a entraîné une hausse des recettes touristiques.
Un faible excédent devrait également être enregistré en 2018 avant que la balance courante ne redevienne négative. Le déficit de la balance courante ne devrait pas être important.

L'Uruguay bénéficie presque tous les ans d'importants IDE en provenance de l'étranger, généralement pour des entreprises exerçant leurs activités à l'intérieur de zones franches. Ces entrées de capitaux ont même largement financé le déficit de la balance courante avant 2016. Les entrées nettes d'IDE, qui ont été d'importantes sources d'investissement au cours des dix dernières années, ont néanmoins complètement cessé en 2016 en raison des profondes récessions subies par l'Argentine et le Brésil. Cela a engendré une pression sur les réserves brutes de change. Depuis, elles sont néanmoins en hausse en valeur absolue et se situent même à un niveau élevé, couvrant environ 11 mois d'importations en mars 2018. Par ailleurs, à moyen terme, les réserves de change devraient rester élevées et les entrées d'IDE devraient être importantes.

La dette extérieure a augmenté de 10 % en valeur absolue sur une période de cinq ans. Néanmoins, depuis 2017, la dette extérieure en valeur relative a diminué et devrait rester globalement stable, au niveau élevé actuel.

À long terme, l'évolution des cours du pétrole et de la valeur marchande mondiale des principaux produits d'exportation (et notamment du bœuf, du riz et du soja) sera déterminante pour le pays. Il est par ailleurs souhaitable d'intensifier les efforts de diversification dans des secteurs autres que les produits agricoles, car le pays est tributaire des conditions météorologiques (phénomène El Niño, par ex.). Le pays pourrait par exemple se tourner vers les exportations de produits manufacturés qui stagnent depuis les 5 dernières années.

Le protectionnisme commercial des États-Unis comporte aussi bien des avantages que des risques

Le président des États-Unis, Donald Trump, engage les États-Unis sur la voie du protectionnisme. Trump concentre avant tout ses efforts sur les pays avec lesquels les États-Unis enregistrent un déficit commercial. Le point positif est que les États-Unis affichant un excédent commercial avec l'Uruguay, le pays n'est pas directement visé par le gouvernement américain.

Néanmoins, les droits de douane sont imposés à d'importants partenaires commerciaux de l'Uruguay, comme la Chine, le Mexique et l'Union européenne. Les conséquences de la nouvelle politique dépendront de la réaction de plusieurs des principaux partenaires commerciaux des États-Unis, et notamment de la Chine. Une série d'augmentations des droits de douane ébranlerait la confiance des entreprises, les décisions en matière d'investissement, les relations diplomatiques et, enfin, la bonne tenue de l'économie mondiale. L'Uruguay étant un pays petit, mais très ouvert, il serait lui aussi affecté négativement dans ce scénario. Du côté négatif, un accord entre la Chine et les États-Unis pour diminuer le déficit commercial en important davantage de produits agricoles américains vers la Chine pourrait avoir une influence négative sur les exportations uruguayennes. 

Jusqu'à présent, les partenaires commerciaux ont néanmoins réagi de façon mesurée : des droits de douane d'un niveau similaire sont imposés en nature. Cela a provoqué une hausse du coût des produits, mais ne devrait pas entraîner un fort ralentissement de la croissance. Il pourrait s'agir d'une bonne nouvelle pour l'Uruguay, à l'instar de l'envolée des prix du soja (un produit d'exportation majeur) à la suite de la menace de l'établissement de droits de douane par la Chine sur le soja provenant des États-Unis. En outre, l'augmentation du protectionnisme commercial entre les États-Unis et la Chine pourrait obliger les pays à rechercher d'autres partenaires commerciaux, comme l'Uruguay, pour satisfaire leurs besoins de consommation.

Analyste : Jolyn Debuysscher – J.Debuysscher@credendo.com