Facteurs de risque et perspectives

Dans les semaines à venir, la Pologne et l’Ukraine hébergeront à elles deux le championnat de football de l’Euro 2012. L’organisation de ce tournoi prestigieux devrait mettre en valeur l’évolution de ces deux pays qui ont rejeté le socialisme il y a environ deux décennies. Cependant, une analyse pointue de la Pologne et de l’Ukraine révèle une tout autre image : celle d’un pays stable à l’économie résiliente, s’approchant rapidement du centre de l’Europe d’un côté, et d’un pays instable à l’économie en difficulté et peinant aux abords de l’Europe, d’un autre côté.

Faits & Chiffres

Forces

  • Economie équilibrée et résiliente
  • Système bancaire bien capitalisé et liquide
  • Contexte politique stable et mature
  • Bénéficiaire majeur du soutien de l’UE

Faiblesses

  • Les lourdeurs administratives excessives entravent son environnement commercial
  • Exposée (par l’intermédiaire de l’Allemagne) à une intensification potentielle de l’eurocrise

Principaux produits d’exportation

  • produits alimentaires (7,3 % des recettes du compte courant), services commerciaux (4,1 %), tourisme (4,1 %), transport (4,0 %)

Niveau du revenu

  • revenu élevé

Revenu par habitant (USD)

  • 12 440

Population

  • 38,2 millions d’habitants

Description du système électoral

  • élections présidentielles : mandat de 5 ans ; prochaines élections : 2015
  • élections législatives : mandat de 4 ans ; prochaines élections : 2015

Premier Ministre937

  • Donald Tusk

Chef d’État

  • Bronislaw Komorowski

Évaluation du risque pays

La voie choisie depuis l’indépendance

Lorsqu’elle a acquis son indépendance à la suite de la dissolution de l’Union soviétique à la fin de l’année 1991, l’Ukraine était l’une des Républiques soviétiques les plus pauvres. Sous le régime soviétique, l’économie agraire a subi une industrialisation (excessive) forcée, si bien que l’Ukraine a commencé sa transition économique avec une infrastructure relativement développée et un niveau élevé de fonds propres. On pouvait donc à juste titre espérer, en 1991, qu’au fil du temps, l’Ukraine deviendrait une démocratie de libre marché, à l’avenir européen. Avec du recul, cependant, les événements ont pris une autre tournure. À partir de l’année 2000, à la suite des années anarchiques 1990 qui ont été un désastre pour l’économie du pays, l’Ukraine s’est développée au même rythme que les autres pays de la région, sans toutefois les surperformer, malgré l’énorme perte de production qu’elle enregistrait. Qui plus est, la croissance été en grande partie fondée sur une dynamique transitoire telle que du gaz russe bon marché et des conditions externes favorables se traduisant par une amélioration des conditions de commerce mais contrecarrant la modernisation de l’économie ukrainienne. La profonde crise qu’a connue le pays en 2008-2009 (voir infra) a très peu changé les choses à cet égard, bien qu’elle ait démontré la fragilité de l’économie ukrainienne.

La Pologne n’a jamais été aussi bien intégrée à l’empire soviétique que l’Ukraine. Au départ, la position des deux pays était par conséquent différente. Se prévalant d’une main-d'œuvre bon marché et instruite aux portes de la plus grande économie de l’Europe, la Pologne bénéficiait d’une position favorable aux investisseurs étrangers. Le pays manque certes de marques réputées et de grandes entreprises internationales, mais les investisseurs apprécient la Pologne pour sa main-d'œuvre qualifiée et son vaste potentiel d’accroissement de la productivité. Le grand défi à relever consiste désormais à progresser dans la chaîne de valeur et à promouvoir le secteur tertiaire, car en matière de fabrication à haute intensité de main-d’œuvre, la Pologne ne fait pas le poids face aux pays européens dont la main-d’œuvre est moins chère, tels que la Bulgarie et la Roumanie.

Au cours des deux dernières décennies, la Pologne a fait de grands progrès en matière économique, puisqu’elle a petit à petit réduit l’écart économique la séparant de l’Europe occidentale. En 1991, le PIB/habitant de la Pologne correspondait à moins de 30 % de celui de l’Allemagne. Actuellement, ce ratio s’élève à environ 55 % et l’écart avec le reste de l’Europe semble prêt à se réduire davantage dans les prochaines années, étant donné l’excellente performance économique du pays. Par rapport à un niveau comparable à celui de la Pologne il y a vingt ans, l’Ukraine a vu son PIB/habitant plonger, pour ensuite lentement revenir à environ 35 % du pouvoir d’achat polonais par habitant.

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La place de la Pologne à la table européenne

À la suite de la chute du communisme, la Pologne a rapidement et résolument choisi de suivre le chemin de l’Europe et de rejoindre l’U.E en 2004. Elle est la 7e plus grande économie parmi celles des 27 états membres de l’UE, et compte la 6e population la plus importante de cette dernière ; ses performances économiques fortes devraient se traduire en un accroissement de son poids politique au sein de l’UE. En fait, sous le Premier ministre Donald Tusk, la Pologne a adopté une position fermement pro-européenne, avec pour objectif de devenir un décideur européen clé. Cette option marque non seulement une fracture avec la position de l’ancien gouvernement, mais fait aussi de la Pologne un pays bien plus orienté vers l’Europe que ne le sont la Hongrie ou encore la République tchèque, par exemple. L’adoption finale de l’euro accentuerait la position de la Pologne au centre de l’Europe, bien que son ralliement à la monnaie unique martyrisée ne soit pas effectif avant 2015 – aucun objectif officiel n’a encore été fixé. Par ailleurs, l'opinion publique polonaise s'oppose actuellement à l'adoption de l'euro, ce qui n'a rien de très surprenant.

Au cours de l’année dernière, Varsovie a bien veillé à ne pas tomber dans la « seconde ligue » de l’Europe, évoluant avec inquiétude afin de s’assurer qu’elle ne ferait pas partie des outsiders dans l’éventualité d’une zone euro renforcée. Malgré de vives critiques de la part de l’opposition conservatrice, le gouvernement polonais prévoit de participer au Pacte budgétaire, le contrôle européen renforcé des finances publiques.

Tandis que la Pologne est désormais bien ancrée au sein des structures européennes, sa position traditionnellement suspicieuse envers la Russie a lentement évolué vers des relations plus pragmatiques. Petit à petit, Varsovie entretient de meilleures relations avec l’Allemagne, son ennemie naturelle du passé. Le pays devient progressivement à l’est de l’Allemagne ce que représente la France à l’ouest de cette dernière : un partenaire économique et politique naturel et indispensable.

Performance économique pendant les années de crise

Lorsque la crise est survenue à la fin de l’année 2008, la Pologne continuait à se développer fortement à la suite de son accession à l’UE en 2004. Ce pays a été le seul, au sein de l’UE, à éviter la récession en 2009, grâce à la combinaison de plusieurs facteurs : un peu de chance, une politique saine, une moindre importance des exportations vers l’Europe occidentale vu le vaste marché intérieur, des bilans financiers d’entreprises et de ménages sains et un système bancaire solide. Au cours de l’année 2009, Varsovie a mis en place des stimuli importants afin de maintenir la croissance économique. Depuis la fin de l’année 2008, le PIB polonais a augmenté de plus de 10 % grâce à la forte dépense des consommateurs et au volume constant des exportations vers des pays tels que l’Allemagne. La Pologne est d’ailleurs de mieux en mieux intégrée à la chaîne d’approvisionnement allemande.

Au cours de l’année 2011, le PIB de la Pologne a augmenté d’un bon 4,3 %. Tandis qu’elle tenait relativement bien le choc en comparaison à d’autres pays de l’Europe centrale et orientale (ECO), la Pologne n’est de toute évidence pas immunisée contre la tourmente subie par la zone euro. À la suite de données démontrant sa résistance au début de l’année 2012, les indicateurs économiques se sont quelque peu détériorés récemment, révélant en particulier un, affaiblissement de la production industrielle. Cependant, la banque centrale a augmenté son taux d’intérêt de référence en mai face à une inflation d’environ 4 %, loin de l’objectif fixé d’un taux à 2,5 %. Un ralentissement dans la construction serait peu surprenant puisque de nombreux projets de financement public ont été motivés par l’approche de l’Euro 2012. Alors que sa croissance a diminué par rapport à l’an dernier, avec une prévision de croissance à 2,7%, la Pologne va continuer à distancer le reste de l’Europe. La demande intérieure reste le principal moteur de la croissance, mais l’on s’attend à ce que l’accent soit encore davantage mis sur les investissements et non plus sur la consommation. Les entreprises polonaises ont en effet atteint leurs limites de capacité et par conséquent, les investissements ont augmenté.

Au cours de ces récentes années, le déficit du compte courant de la Pologne s’est stabilisé à environ 2-3% du PIB contre plus de 5 % en 2007-2008 et a été en grande partie financé par les IDE. De plus, grâce à une croissance solide dans le secteur des services et de bonnes exportations – dans le sillage d’une économie allemande résiliente – le déficit polonais s’est réduit au cours des mois derniers. Et  comme on s’attend à ce que cette tendance persiste, le déficit externe de la Pologne devrait diminuer davantage pour descendre en dessous de 2 % du PIB. Par ailleurs, la forte augmentation des transferts de l’UE – qui atteindront 2 % du PIB cette année, à savoir le double du niveau de 2009 – contribue à limiter le déficit. En réalité, au cours de la période budgétaire de l’UE de 2007 à 2013, la Pologne recevra 67 milliards d’euros en dépenses qui lui seront versés par les Fonds structurels de l’UE, tandis que le budget des années 2014-2020 pourrait apporter à la Pologne 67 à 82 milliards d’euros de dépenses européennes en plus.

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Le PIB de l’Ukraine a augmenté de 5.2 % l’année dernière, une croissance a été fortement faussée par la consommation intérieure. Ce phénomène se répète étant donné la faiblesse des exportations et des investissements. Par comparaison au dernier trimestre 2011, l’activité économique s’est réduite de 0,3 % au cours des trois premiers mois de l’année 2012. Sur une base annuelle, cela signifie que la croissance a chuté de 4,7 % au 4e trimestre 2011 à 1,8 % au premier trimestre 2012.

Avant la crise de 2008-2009, l’Ukraine a connu une croissance économique solide, mais ses institutions sont restées faibles. De 2000 à 2007, la croissance du PIB réel s’élevait en moyenne à 7,5 % du PIB. À la même période, des vulnérabilités dans la balance des paiements ainsi que dans le secteur bancaire se sont fait ressentir. Tandis que les prix de l’acier grimpaient et ceux des importations de pétrole étaient bien en dessous des prix du marché mondial, l’Ukraine n’avait pas vraiment intérêt à améliorer l’inefficacité énergétique lamentable de son industrie. Néanmoins, en 2007, le compte courant s’était déjà fortement détérioré. Les exportations avaient en effet augmenté sur fond de boom dans le crédit et l’immobilier, et d’une économie en surchauffe. Les déséquilibres dans le secteur privé avaient considérablement augmenté : les prêts en devises représentaient en effet presque 60 % des prêts totaux et étaient souvent accordés à des emprunteurs sans revenu en devises. De plus, le financement des banques reposait de plus en plus sur l’emprunt étranger à court terme. Au même moment, les fortes politiques expansionnistes du gouvernement ont davantage alimenté la consommation et contribué à la détérioration du compte courant.

Suite à cette accumulation de faiblesses, l’Ukraine a été l’un des pays les plus touchés par la crise économique et financière mondiale. Les prix de l’acier ont chuté de 80 % et la Russie a augmenté les prix de son gaz, ce qui s’est traduit par une crise de la balance des paiements. Des flux de capitaux se sont brusquement renversés et la pression sur la monnaie s’est accrue en raison de la baisse de confiance envers le système bancaire et l’éclatement de la bulle immobilière. Malgré des niveaux de dette publique faibles, une crise fiscale a rapidement émergé au vu d’une économie qui s’est brusquement contractée – le PIB réel de l’Ukraine a diminué de pas moins de 15 % en 2009 –, de l’exécution des dettes contingentes, et du manque d’accès au marché. Par conséquent, l’Ukraine a été contrainte de solliciter le soutien du FMI en vue de financer son déficit jumeau accumulé. Cependant, le soutient du FMI n’arrive jamais sans conditions, et le programme a dérapé à l’automne 2009, lorsque le pays n’a plus respecté ses engagements à l’approche de l’élection présidentielle de 2010. Un nouveau programme a été mis en œuvre au lendemain des élections, qui a rapidement dérapé lui aussi. En effet, les gains politiques à court terme l’ont emporté sur toute autre considération.

Des remboursements conséquents de dettes au FMI sont exigibles cette année et l’année prochaine, augmentant ainsi les besoins financiers du pays, d’autant plus que le déficit du compte courant a récemment à nouveau augmenté. Ce dernier a atteint 5,6 % du PIB l’an dernier et l’on s’attend à ce qu’il s’accroisse davantage cette année. Étant donné qu’elle a perdu l’accès aux marchés de capitaux privés et que le programme du FMI s’est arrêté, l’Ukraine est fortement exposée à une nouvelle crise de balance des paiements.

Les perspectives d’une reprise du soutien du FMI sont mornes. Face à un non-respect récurrent des conditions de son programme dans le passé, le FMI campe sur ses positions et exige que plusieurs conditions soient remplies avant de reprendre son soutien financier. Les principaux sujets de désaccord concernent une forte augmentation des prix du gaz sur le marché intérieur pour atteindre le recouvrement des coûts et une politique de taux de change plus flexible, qui entraînerait probablement une dépréciation conséquente de l’hryvnia. L’année dernière, dans le but d’éviter d’avoir à augmenter les prix intérieurs du gaz, les autorités ukrainiennes ont placé tous leurs espoirs dans l’obtention d’un prix d’importation plus abordable de la Russie (voir ci-dessous).

Le prix à payer pour obtenir des prix du gaz plus bas

Puisqu’elle dépend fortement d’importations de gaz de plus en plus chères en provenance de ses voisins orientaux, Kiev s’est efforcée d’obtenir une réduction de prix. Conformément à l’actuel contrat sur 10 ans, l’Ukraine doit payer environ 415 $ par 1000 m3 de gaz naturel cette année, un des prix les plus élevés d’Europe pour obtenir du gaz russe. La Russie a utilisé la perspective d’un approvisionnement moins cher en gaz afin d’inciter l’Ukraine à rejoindre son union douanière avec le Kazakhstan et la Biélorussie, et de contraindre le pays à relâcher son contrôle sur son réseau stratégique de transit gazier. Ce dernier gère environ 80 % des exportations totales de gaz russe vers l’UE et est l’unique monnaie d’échange de l’Ukraine dans ses négociations avec la Russie. Mais la société Gazprom a annoncé qu’elle allait réacheminer pas moins de la moitié de ses exportations de gaz passant par l’Ukraine vers son gazoduc Nord Stream et le réseau biélorusse de gazoducs.

Par conséquent, l’Ukraine perd le peu de levier qu’elle détient à l’égard de la Russie. D’autant plus que Gazprom prendra très prochainement une décision finale concernant le début de la  construction du South Stream, un gazoduc onéreux et en théorie inutile qui contournerait l’Ukraine via la Mer Noire et pourrait être opérationnel d’ici à 2015. Par conséquent, Moscou peut jouer à l’attentisme, étant donné qu’en fin de compte, l’Ukraine n’aura pas d’autre choix que de satisfaire ses exigences. L’expérience récente de la Biélorussie, son pays voisin, sert d’avertissement. En proie à une sérieuse crise financière, Minsk a dû céder à Gazprom l’intégralité du contrôle qu’elle exerçait sur son système de gazoducs. En échange, elle a été renflouée par la Russie et a obtenu l’approvisionnement en gaz le moins cher en Europe : 166 $ par 1000m3. Par conséquent, le gaz bon marché a un prix pour les pays tels que la Biélorussie et l’Ukraine : une sérieuse perte de souveraineté et d’indépendance économique. En réalité, pendant la campagne électorale, le président russe Poutine a déclaré qu’il concevait la réintégration de l’espace post-soviétique comme une priorité.

Jusqu’ici, les conditions de la Russie sont un peu trop contraignantes aux yeux des politiciens ukrainiens qui craignent une réaction politique négative s’ils cèdent le contrôle sur le système de transit. Rejoindre l’union douanière impliquerait également que les accords commerciaux avec l’UE ne sont plus à l’ordre du jour. Mais il est dans l’intérêt de l’Ukraine de parvenir le plus tôt possible à un compromis, puisque sa position de négociation va aller en s’empirant. Il est par ailleurs très probable que Kiev souhaite gagner du temps et reportera un accord général jusqu’à la période suivant les élections d’octobre.

La situation sur le front politique

La stabilité économique a nourri la stabilité politique et la Pologne a surpassé de nombreux pays de l’Europe occidentale ainsi que l’Ukraine, toujours plus instable. Son économie résiliente a mené la Plateforme civique du Premier ministre Tusk vers la victoire lors des élections d’octobre dernier, et lui a permis de reconduire sa coalition centriste. C’était la première fois dans l’histoire contemporaine de la Pologne qu’un premier ministre en exercice réussissait à assurer sa réélection, signe de la maturité de la politique polonaise – la transition sans heurts du pouvoir à la suite du décès, en 2010, du Président Lech Kaczynski et d’un groupe d’autres hauts fonctionnaires lors d’un crash aérien en est un autre exemple. Son second mandat historique donne à Tusk l’occasion de compenser ce qu’un bon nombre de personnes conçoivent comme le principal manquement de son premier mandat : il n’a pas réussi à mettre en œuvre des réformes structurelles difficiles d’un point de vue politique. Le mois dernier, le gouvernement de Tusk  a fait passer des réformes concernant les retraites, notamment une augmentation progressive de l’âge de la retraite, porté à 67 ans, pour les hommes comme pour les femmes. Bien qu’elles essuient de violentes critiques et rencontrent une forte résistance de la part de l’opposition et des syndicats, ces réformes de la retraite contribueront à préserver les finances publiques sur le long terme. Par ailleurs, en mettant de côté les considérations politiques à court terme et en faisant passer des réformes qui bénéficieront seulement à ses successeurs, le gouvernement Tusk a démontré sa capacité à aborder les problèmes occultés par la performance correcte de l’économie.

Le contraste avec l’Ukraine est poignant. Lorsqu’il y a deux ans, le président ukrainien Viktor Yanukovych a vaincu Yulia Tymoshenko, alors Premier ministre, lors d’élections jugées libres et impartiales, il a annoncé son intention de moderniser le pays, de lancer une croisade radicale contre la corruption et de faire de l’Ukraine un paradis pour les investisseurs, sans grands résultats jusqu’ici. Certaines réformes annoncées ont été mises en œuvre en partie seulement, et la majeure partie des réformes reste à venir. Le gouvernement peut changer en Ukraine mais sa politique, d’un point de vue général, ne change pas. Le même scénario s’est produit après la Révolution orange de 2004, lorsque les lois et institutions n’ont pas changé d’un point de vue matériel, malgré l’espoir de la communauté internationale et des mesures incitatives à cet égard.

L’instabilité politique chronique de l’Ukraine donne lieu à des politiques irréfléchies et la situation semble bien s’être aggravée récemment. Depuis qu’il a brigué le mandat présidentiel, M. Yanukovych a consolidé le pouvoir dans les mains de « la Famille », comme l’on nomme habituellement son entourage, plaçant la démocratie fragile de l’Ukraine sur une pente savonneuse vu l’autoritarisme semblable à celui de la Russie. Il a renforcé la présidence par le biais d’un retour à une constitution antérieure, il a retardé les élections locales et s’est efforcé d’éliminer ses opposants politiques en engageant à leur encontre des poursuites judiciaires. L’exemple le plus frappant parmi ces derniers est sans aucun doute celui de Madame Tymoshenko, dont « l’élimination » a suscité de vives critiques sur le plan international.

L’an dernier, madame Tymoshenko a été condamnée à sept ans d’emprisonnement, sur la foi d’accusations douteuses d’abus de pouvoir dans le cadre de la signature de contrats de gaz avec la Russie lorsqu’elle était Premier ministre. Des récents rapports selon lesquels elle est maltraitée en prison ont suscité l’outrage des pays de l’UE. La chancelière allemande Angela Merkel a même qualifié l’Ukraine de dictature, étiquette habituellement attribuée à la Biélorussie. Plusieurs dirigeants européens ont par ailleurs déclaré qu’ils n’iront pas assister aux matchs qui se tiendront en Ukraine lors de l’Euro 2012 (Kiev accueille la finale). Le haut niveau de boycott politique a déjà obligé l’Ukraine à annuler un sommet de l’Europe Orientale le mois dernier.

Malgré tout, l’Europe continue à brandir la carotte que serait la conclusion d’un accord de coopération plus étroite et forte possible qu’avec tout autre ancien état soviétique, associé notamment à des gains financiers conséquents. Un Accord d’association et un Traité de libre-échange fort et global ont été mis en œuvre au cours des mois derniers, mais leur ratification est gelée jusqu’à ce que Kiev fasse des progrès concernant plusieurs problèmes clés : mettre un terme à la justice sélective (et ainsi libérer Madame Tymoshenko), s’assurer que les élections générales d’octobre prochain soient libres et impartiales, et engager des réformes plus approfondies. Alors que les élections sont prévues pour octobre et que la popularité de Mme Tymoshenko a monté en flèche en raison du martyr qu’elle a subi, et étant donné que le soutien populaire de M. Yanukovych s’est effondré, ce dernier y réfléchira à deux fois avant de libérer rapidement l’ancienne héroïne de la Révolution orange. Emprisonner sa rivale de toujours s’est révélé être une erreur fatale, enclenchant un processus qu’il ne contrôle plus. La renvoyer à l’étranger pour soigner son hernie pourrait être une option éventuelle qui lui sauverait la face.

La structure du secteur financier est un facteur explicatif clé de la situation économique

Influencées par une tendance générale consistant à se retirer des pays de l’ECO, tandis qu’on les oblige à améliorer les exigences de fonds propres, les banques de l’Europe occidentale – qui contrôlent environ deux tiers du secteur bancaire polonais – pourraient choisir de vendre des activités polonaises rentables afin de renforcer leurs bilans financiers. Cette mesure accélérerait la consolidation en cours dans le secteur et améliorerait la situation des banques nationales. Les banques bien capitalisées de la Pologne sont extrêmement rentables et on peut s’attendre à ce que les groupes bancaires internationaux s’y intéressent grandement. Cependant, sous la contrainte du régulateur polonais, de nombreuses banques ont récemment compliqué les procédures d’emprunt. Lors de l’apogée de la crise financière fin 2008, les sorties de capitaux et les tensions sur les liquidités ont été limitées pour les banques polonaises. La liquidité est en grande partie fondée sur les dépôts bancaires, ce qui sert à amortir les coups en cas de chocs externes. Fait plus inquiétant, 700 000 Polonais ont souscrit des hypothèques libellées en francs suisses avant la crise, ce qui semblait représenter un gain facile étant donné les taux d’intérêt bas et l’appréciation du zloty à l’époque. Tandis que le zloty affaibli renforce de façon manifeste la position d’exportation de la Pologne, il peut aussi provoquer des problèmes de remboursement de ces hypothèques. Mais contrairement à de nombreux autres pays de l’ECO – l’Ukraine en étant probablement l’exemple le plus notoire – les banques polonaises ont correctement ciblé les prêts libellés en devises à des emprunteurs plus riches. Ce phénomène aide à comprendre pourquoi la Pologne a en grande partie échappé à la crise en 2009 et pourquoi la non-performance est encore plus importante pour les emprunts hypothécaires libellés en zloty que pour ceux libellés en devise.

Un tout autre modèle s’applique au système financier ukrainien. Le secteur bancaire faisait partie des très rares secteurs dans lesquels les acteurs étrangers se sont impliqués. Pendant les années 2000, l’Ukraine a connu une expansion du crédit comme de nombreux pays dans la région. Le ratio crédit/PIB a explosé, passant de moins de 10 % à presque 80 % lorsque les banques étrangères ont acheminé une liquidité externe bon marché vers l’Ukraine. La crise financière de 2008 a laissé des séquelles douloureuses au sein du secteur bancaire ukrainien. Le soutien du FMI a stabilisé la situation sans résoudre complètement les problèmes des banques. Selon des données provenant de la Banque nationale, des prêts non productifs atteignent 20 % des actifs totaux, tandis que les emprunts qualifiés de « problématiques » atteignent 50 %. Un nouveau déclin économique infligerait ainsi un autre coup mortel à de nombreuses banques et il reste à savoir si les banques mères étrangères recapitaliseraient (à nouveau) les banques filles, étant donné leurs propres préoccupations et l’expérience qu’elles ont connue dans le passé en Ukraine.

La National Bank of Ukraine (NBU) défend un taux de change rigide puisqu’elle tente de ramener l’hryvnia à une parité proche de 8UAH/USD. Cette stratégie entraîne un risque de liquidité élevé puisqu’une intervention conséquente visant à défendre l’hryvnia se traduit par un épuisement rapide des réserves internationales de la NBU. Actuellement, les réserves de l’Ukraine représentent trois mois d’importation, ce qui permettrait à la NBU de défendre le taux actuel de l’hryvnia jusqu’aux élections d’octobre, bien qu’une dépréciation soit inévitable.

Par opposition, la Pologne permet au zloty d’évoluer librement. Le fait qu’elle ne fasse (pas encore) partie de la zone euro a été une bénédiction pour la Pologne puisqu’une devise adéquate aide un pays à amortir les chocs externes. Le taux affaibli du zloty a servi de bouclier à l’économie polonaise en 2008-2009. Malgré des fondamentaux économiques forts, le zloty a chuté de 15 % par rapport à l’euro au cours du second semestre 2011, lorsque le sentiment général envers la région s’est détérioré du fait de l’intensification de l’eurocrise et des problèmes survenus en Hongrie. Depuis janvier, le zloty a regagné du terrain, reflétant d’importantes injections de liquidités dans les banques européennes par la BCE. Pourtant, la récente intensification des problèmes dans la zone euro a mis un terme à cette tendance haussière.

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Finances publiques : les conséquences de 2008-2009

Le gouvernement Tusk a fait des finances publiques sa priorité clé. En 2007, le déficit budgétaire a atteint seulement 1,9 % du PIB, avant de bondir à 7,8 % en 2010 lorsque le gouvernement a fourni d’importants fonds de relance. L’an dernier, ce chiffre a diminué, s’élevant à 5,1 %, sous l’effet d’une économie solide. Les autorités polonaises ont récemment réitéré leurs projets ambitieux de ramener le déficit à 2,9 % cette année – et de sortir de la procédure de déficit excessif de l’UE – puis de le ramener progressivement à 0,9% du PIB d’ici à 2015. Même si la baisse des investissements publics pour l’Euro 2012 y contribuera, un déficit à 3, voire 3,5 % est plus probable.

La dette du gouvernement a augmenté, passant de 45 % du PIB en 2007 à presque 55 %. La Pologne a trois seuils légaux successifs de dette : 50 %, 55 % et 60 % du PIB, chaque seuil correspondant à des mesures plus sévères obligeant le gouvernement à réduire le déficit. Par ailleurs, la Pologne est soumise à une loi de dépenses qui limite les augmentations pour les dépenses non obligatoires à 1 % en termes réels. Ce mélange de déclencheurs de dette et de lois régissant les dépenses représente une garantie appréciable de viabilité des finances publiques polonaises, tout en permettant une marge budgétaire suffisante au cours du ralentissement économique observé ces dernières années. C’est pourquoi il serait peu surprenant que Varsovie ne rencontre aucun problème à placer sa dette. Au début de l’année 2012, la Pologne avait déjà réussi à placer environ un cinquième des exigences de sa dette totale pour cette année. Ce constat se reflète dans le rendement des obligations gouvernementales polonaises sur 10 ans, qui s’est stabilisé au cours des dernières années et se maintient actuellement à environ 5,5 %.

Bien qu’en apparence, les finances publiques de l’Ukraine semblent en bonne forme, une analyse plus approfondie révèle tout autre chose. La crise de 2008-2009 a eu un impact très négatif sur les finances publiques du pays. S’élevant à 40 % du PIB, la dette publique est limitée, mais se maintient néanmoins à trois fois celle de 2007. De plus, Kiev lutte pour refinancer sa dette extérieure. Le déficit est passé de plus de 6 % en 2009 à moins de 3 % du PIB, mais les banques et entreprises étatiques déficitaires rendent la situation réelle moins favorable. Par ailleurs, les autorités ukrainiennes ont augmenté les dépenses sociales pour renforcer leurs chances de remporter les élections à venir – tandis que les investissements publics sont extrêmement faibles, malgré les nombreux goulets d’étranglement dans l’infrastructure publique. Cette hausse des dépenses, à 16 % au-dessus du programme budgétaire initial, pourrait augmenter considérablement le déficit par rapport à l’an dernier. Alors que les autorités sont déjà confrontées à des problèmes de financement, ce phénomène pourrait provoquer davantage de problèmes et les contraindre à revoir à nouveau leur politique avant les élections.

Afin de financer le déficit fiscal, la NBU achète des bons du Trésor, ce qui permettra sans doute à l’Ukraine de se débrouiller jusqu’à la période suivant l’Euro 2012 et les élections d’octobre. Elle détient probablement les réserves étrangères pour le faire mais il existe un risque d’épuisement de ces réserves et d’une crise qui s’ensuit. Ce phénomène rendra certains ajustements inévitables, tels qu’une augmentation du prix intérieur de vente au détail du gaz, ajustements qui seront d’autant plus pénibles qu’ils tarderont à être mis en œuvre, et pèsera lourdement sur l’activité économique.

Les indicateurs de l’environnement commercial résument le tout

Lorsque l’on compare l’Ukraine et la Pologne du point de vue d’un investisseur, l’Ukraine en sort perdante. L’environnement commercial dans ce pays est sapé par la faiblesse de l’État de droit et un manque de tribunaux indépendants. La Pologne occupe certes une position bien plus élevée dans les classements internationaux mais il est manifestement encore possible d’améliorer la situation de ce pays par rapport à celle de nombreux autres pays de l’UE. L’excès de paperasserie est généralement perçu comme l’obstacle principal aux investisseurs. Par ailleurs, la Pologne lutte toujours contre le manque de réseau autoroutier national, et contre un problème général de goulets d’étranglement en matière d’infrastructure. Dans le cadre des préparatifs du championnat européen de football, les autorités ont dû se presser pour finir leurs projets clés d’infrastructure. La hausse des fonds européens devrait contribuer à la résolution de ce problème au cours de la prochaine décennie.

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Conclusion

Vingt années se sont écoulées depuis son indépendance, mais à de nombreux égards, l’Ukraine doit toujours entamer une transition. L’intrigue politique constante alimente à merveille les thrillers politiques et la situation politique déplorable peut être perçue comme la principale faiblesse du pays puisqu’elle entrave la résolution de problèmes bien ancrés. Étant donné le peu d’action mis en œuvre depuis le désastre qui a frappé le pays à la fin de l’année 2008, l’Ukraine est désormais mal préparée à l’éventualité d’une nouvelle pression externe. En se concentrant principalement sur des solutions provisoires, les mesures de réformes finales n’en seront que plus drastiques et douloureuses. Sans une baisse du prix du gaz importé, l’on s’attend à ce que le déficit fiscal comme celui du compte courant augmentent cette année, dans l’hypothèse d’une faible demande étrangère et sans changement politique puisque les élections se tiendront en octobre. Se remettant toujours de la dernière crise, le pays semble donc faire face à d’autres problèmes, d’autant plus que les finances du gouvernement et les bilans bancaires digèrent toujours les chocs précédents et sont désormais plus faibles qu’avant la crise de 2008-2009. Puisque le FMI a suspendu son programme et que l’accès aux marchés des capitaux est fermé, il faudra bien que quelque chose se produise.

En fait, le championnat européen de football ne fera que souligner les dissemblances frappantes avec la Pologne qui l’accueille elle aussi, pays qui s’est bien mieux porté au cours des deux décennies passées. La Pologne figure parmi les pays qui enregistrent les chiffres de croissance les plus élevés de l’Europe et se distingue comme un refuge sûr dans la région ECO grâce à son économie équilibrée et à une perspective politique stable. Sa résilience économique devrait se poursuivre cette année. Par rapport à 2008, la Pologne a moins de marge de manœuvre budgétaire. Ainsi, les autorités polonaises auront bien du mal à compenser une intensification de la crise dans la zone euro par l’intermédiaire d’une relance fiscale. La consommation privée semble cependant bien établie et apte à servir de pare-chocs dans l’éventualité d’une morosité externe, comme elle l’a fait lors des années précédentes.

Analyste: The Risk Management Team, f.thiery@credendogroup.com