Facteurs de risque et perspectives

La perte d’appétit constatée à l’échelle mondiale pour le risque relatif aux actifs des marchés émergents a révélé le  talon d’Achille de la Turquie : l’imposant déficit structurel de son compte courant financé par des flux de capitaux à court terme et son faible taux d’épargne qui génère des cycles économiques d’expansion et de ralentissement. Les récentes agitations politiques ont exacerbé l’aversion pour le risque des investisseurs étrangers et donné lieu à d’abondants exodes de capitaux ainsi qu’à une dépréciation de la livre. La réaction de la banque centrale a été de relever sensiblement les taux d’intérêt. Depuis lors, la livre s’est quelque peu rétablie. Le Groupe Credendo a néanmoins abaissé récemment sa note pour le risque commercial systémique à la suite de l’augmentation des coûts de  financement et des piètres perspectives de croissance en 2014.

L’envolée de la dette à court terme au cours des cinq dernières années exerce une pression sur le risque politique à court terme, qui représente la liquidité du pays. Toutefois, le risque politique à court terme demeure jusqu’à présent modéré. En effet, il est atténué par le bon niveau des réserves de change qui couvraient plus de 4,5 mois d’importations en 2013.

Le risque politique à moyen terme, qui représente la solvabilité du pays, est quelque peu entravé par l’important déficit du compte courant, le faible taux d’épargne, la forte dépendance énergétique, de même que l’incertitude politique qui entoure la campagne précédant des élections clés, dans un contexte de processus de paix fragile avec les Kurdes. Côté positif, les fondamentaux économiques turcs sont robustes : les exportations sont bien diversifiées, les finances publiques solides et la charge de la dette extérieure modérée. Le secteur bancaire est bien réglementé et capitalisé, même s’il est fortement tributaire du financement à court terme.

Faits & Chiffres

Forces

  • Situation géographique
  • Exportations bien diversifiées
  • Finances publiques solides
  • Fondamentaux macroéconomiques robustes

Faiblesses

  • Forte dépendance envers le financement à court terme
  • Dépendance énergétique
  • Faible taux d’épargne
  • Persistance du conflit kurde

Principales exportations

  • Produits manufacturés (49,3% des recettes du compte courant en 2012), tourisme (12,1%), denrées alimentaires (7,7%), or (6,3%), transport (5,9%)

Groupe de revenus

  • Revenus moyens supérieurs

Revenu par habitant

  • 10.830 USD

Population

  • 74 millions

Description du système électoral

  • Présidentiel : mandat de 7 ans, prochaine élection : août 2014
  • Législatif : mandat de 4 ans, prochaine élection : juin 2015

Chef de gouvernement

  • Premier ministre Recep Tayyip Erdogan

Chef d’État

  • Président Abdullah Gül

Évaluation du risque pays

Un regain d’incertitude politique avant des élections clés

Recep Tayyip Erdogan, premier ministre turc depuis 2002, a décroché sa troisième victoire écrasante en 2011. On attribue à Erdogan, du Parti de la justice et du développement (AKP) – parti islamique modéré - d’apporter à la Turquie une stabilité politique et une expansion économique sans précédent. Avec son ancien allié M. Gülen, il a réussi à restreindre le pouvoir de l’armée, le gardien clé d’un régime séculaire. En effet, de nombreux officiers de l’armée, mais aussi des avocats, hommes politiques et journalistes ont été condamnés lors de procès (Sledgehammer et Ergenekon en 2012 et 2013) pour tentatives de coup d’état.

À la mi-2013, le calme de la scène politique a été perturbé par des manifestations de masse réprimées brutalement par la police, et à la fin 2013, par des scandales de corruption à grande échelle impliquant des hommes d’affaires et d’autres personnages clés liés au gouvernement, ce qui a entraîné la démission de quatre ministres. Les événements récents mettent en lumière les dérives autoritaires grandissantes du premier ministre, l’inquiétude de la classe moyenne quant à l’islamisation du pays et le clivage entre Erdogan et son ancien allié Gülen. Le mouvement guleniste, une organisation religieuse nationaliste turque favorable à un islam modéré et au dialogue entre les religions, compte des supporters dans toute la société. On estime que ses membres occupent des postes influents dans des institutions telles que la police, le système judiciaire et le ministère public. Suite à l’enquête sur la corruption, Erdogan a pris différentes mesures telles que le licenciement d’officiers de police, l’instauration d’interdictions sur Twitter et YouTube et la fermeture d’écoles gulenistes – visant, entre autres, à réduire l’influence du mouvement guleniste en Turquie. Cela pourrait causer une faille au sein de l’AKP, la remise en liberté d’officiers de l’armée condamnés, dont certains ont par ailleurs déjà été relâchés, et l’affaiblissement de l’indépendance de la justice et de la presse.

L’incertitude politique s’est dès lors accrue avant les élections présidentielles et législatives programmées respectivement en août 2014 et juin 2015. Les élections législatives pourraient même être avancées à 2014. L’AKP s’est plutôt bien comporté lors des élections locales de mars, remportant environ 45% des suffrages. Après tout, le parti de M. Erdogan peut compter sur un important soutien parmi la population pauvre rurale et urbaine ayant des opinions religieuses conservatrices. Par ailleurs, l’AKP est crédité de l’amélioration du niveau de vie de la classe ouvrière et de la classe moyenne inférieure. Voilà qui est de bon augure pour une victoire de l’AKP lors des prochaines élections présidentielles.

Reste à savoir si M. Erdogan – que les règles de son parti empêchent actuellement de briguer un quatrième mandat de Premier ministre – sera candidat à l’élection présidentielle d’août ou s’il se présentera pour un quatrième mandat de Premier ministre. Jusqu’à présent, sa tentative de réforme de la constitution visant à transférer le pouvoir exécutif du Premier ministre vers le Président a échoué vu que l’AKP ne dispose pas de la majorité requise et doit dès lors parvenir à un compromis avec les partis de l’opposition. Toutefois, l’opposition, à l’instar du Parti d’action nationaliste (MHP) et du Parti républicain du peuple (CHP – parti laïc), a jusqu’à présent refusé de modifier la constitution de peur de voir les tendances autoritaires de M. Erdogan s’affirmer. L’échec de sa tentative de réforme constitutionnelle pourrait expliquer pourquoi M. Erdogan a récemment annoncé que l’AKP pourrait lever la limite de trois mandats.

L’insurrection kurde risque de reprendre dans un contexte de processus de paix fragile

La persistante question kurde reste une menace en termes de stabilité intérieure. Le conflit armé a débuté en 1984 et trouve ses racines dans les revendications autonomistes de la minorité kurde. Il a fait des dizaines de milliers de morts des deux côtés au cours des dernières décennies. À la mi-2013, le chef du Parti des travailleurs du Kurdistan (PKK), Abdullah Ocalan, a annoncé un cessez-le-feu et le retrait de ses combattants de Turquie. Toutefois, le processus de paix est fragile, vu que le gouvernement n’a pas réussi à faire suffisamment de concessions politiques aux Kurdes dans le cadre du « package de démocratisation ». Ce package comprend un abaissement du seuil électoral fixé à 10%, qui empêche les plus petits partis (y compris les partis kurdes) d’être représentés au parlement, la levée de l’interdiction du voile pour les fonctionnaires, de nouveaux droits kurdes tels que l’autorisation d’enseigner en kurde dans les écoles privées, l’utilisation par les municipalités de leurs noms autochtones et la création d’une commission anti-discrimination. La série de réformes politiques annoncée n’a toutefois pas répondu aux attentes des Kurdes. Par conséquent, les combattants kurdes ont suspendu leur retrait et pourraient reprendre leur insurrection.

Malgré des litiges non résolus avec l’Arménie et Chypre, les relations extérieures de la Turquie sont globalement stables. Une intervention militaire turque en Syrie (sans approbation multilatérale) est très improbable, mais on ne peut pas exclure un débordement du conflit syrien. La Turquie est membre de l’OTAN depuis 1952 et bénéfice dès lors de sa protection en dépit de querelles sporadiques. Les négociations en vue de rejoindre l’UE ont débuté en 2005 et ont repris à la fin 2013 après une suspension de trois ans, mais les progrès sont lents. L’adhésion à l’UE demeure une perspective lointaine.

Le faible taux d’épargne est un frein à la croissance et contribue à créer des cycles d’expansion et de ralentissement

La Turquie a relativement bien résisté à la crise économique mondiale de 2008 ainsi qu’à la crise de l’euro, malgré des liens commerciaux et financiers étroits avec l’Europe. La croissance réelle du PIB est passée à plus de 4% en 2013, contre 2,2% en 2012, soutenue par des politiques fiscales et monétaires pro-cycliques. La croissance devrait ralentir à moins de 2,5% en 2014 suite à l’incertitude politique qui exacerbe l’inversion des flux de capitaux ainsi que les investissements du secteur privé. En effet, le taux d’épargne intérieure atone – l’un des plus bas des « cinq fragiles » que sont l’Indonésie, le Brésil, l’Inde, l’Afrique du Sud et la Turquie – est un frein à la croissance et génère des cycles d’expansion et de ralentissement vu que le pays doit attirer des fonds extérieurs pour financer les investissements.

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En dépit d’une diversification croissante des exportations hors Europe et de recettes du compte courant bien diversifiées, la Turquie connaît un important déficit du compte courant. Il devrait dépasser 6% du PIB en 2014, le taux le plus élevé des cinq fragiles. En outre, la forte dépendance envers l’énergie importée et le faible taux d’épargne donnent à penser que le déficit du compte courant est structurel, et donc, difficile à réduire. Une situation problématique. En effet, les afflux d’IDE ont été modestes malgré la bonne situation de la Turquie et son vaste marché domestique en pleine croissance. C’est pourquoi le déficit du compte courant est principalement financé par des entrées en portefeuille volatiles et la dette à court terme.

Suite à l’annonce du ralentissement des achats de la Réserve fédérale américaine à la mi-2013 et l’épisode de cession d’actifs des marchés émergents en janvier 2014, on a assisté à une inversion des flux de capitaux vers les marchés émergents. Alors que tous les taux de change des cinq fragiles - Indonésie, Brésil, Inde, Afrique du Sud et Turquie – se sont fortement dépréciés entre la fin avril et la fin août 2013, la Turquie et l’Afrique du Sud ont été les plus durement touchées en janvier, ce qui illustre la différenciation de plus en plus grande des investisseurs étrangers entre les pays. Il n’y a dès lors rien d’étonnant à ce que les questions politiques turques aient amplifié les préoccupations économiques.

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Les interventions de la banque centrale n’ont pas suffi à endiguer la pression de dépréciation en janvier. Par conséquent, la banque centrale a durci sa politique monétaire par une nette augmentation de son taux directeur à une semaine à 10%, alors qu’il était encore de 4,5% à la fin janvier 2014, ce qui a permis à la livre de reprendre un peu de poil de la bête, mais en conservant néanmoins sa fragilité. La faiblesse de la livre devrait avoir un impact positif sur la compétitivité extérieure et un effet négatif sur le secteur privé. Après tout, les prêts en devises à des sociétés non financières ont connu un envol rapide au cours des cinq dernières années, notamment dans les secteurs de l’énergie, de la construction et de l’immobilier. Il ne faut toutefois pas surestimer le risque. En effet, la plupart des prêts en devises ont été accordés à des sociétés qui génèrent des recettes d’exportation, ont des couvertures financières ou des garanties de change.

Des finances publiques saines et une dette extérieure modérée

La politique fiscale demeure accommodante, ce qui booste la demande intérieure et alimente par conséquent l’inflation ainsi que le déficit du compte courant. Les finances publiques sont pourtant en bonne santé. En effet, la dette publique n’a cessé de diminuer depuis 2009, quand elle s’élevait à 46% du PIB, un niveau qui reste flatteur pour un pays proche du défaut souverain en 2001. Sous les auspices du FMI, la Turquie a amélioré sa gestion des finances publiques. En conséquence, la dette publique est faible, caractérisée par des engagements à longue échéance et principalement libellée en monnaie nationale.

La dette extérieure est raisonnable, aux alentours de 50% du PIB en 2013. Au cours des prochaines années, la dette devrait gonfler légèrement, sans toutefois représenter un risque majeur vu qu’elle se maintient à un niveau modéré, de même que le service de la dette. La majeure partie de la dette extérieure est détenue par le secteur privé et concerne des engagements à long terme, même si le pourcentage de la dette à court terme par rapport à la dette extérieure totale s’est accru au cours des dernières années. Cette dette à court terme vise majoritairement à financer les banques nationales qui dépendent toujours plus de fonds étrangers. En dépit de cette dépendance croissante envers le financement étranger, le secteur bancaire devrait conserver sa stabilité, étant bien réglementé et capitalisé.

L’envolée de la dette à CT au cours des cinq dernières années a exercé une pression sur le risque politique à court terme. Toutefois, le risque politique à CT demeure modéré jusqu’à présent. En effet, il est atténué par le bon niveau des réserves de change qui couvraient plus de 4,5 mois d’importations en 2013.

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Analyste: The Risk Management Team, p.dellafaille@credendogroup.com