Risk driver e prospettive

L’Uruguay è stato un faro di stabilità politica nella regione, e anche dal punto di vista economico il paese sta andando bene. Negli ultimi 15 anni il paese ha registrato una crescita positiva ininterrotta del PIL e ultimamente il saldo di parte corrente ha riportato un avanzo. Restano ancora il debito estero e il debito pubblico elevati quali principali punti deboli. Grazie alla stabilità politica e alla resilienza economica dimostrate dal paese, dal 2010 l’Uruguay ha goduto di un buon rating in termini di rischio politico a MLT, con una classificazione pari a 3/7.

Dal 2012 l’Uruguay si è piazzato nella categoria 3/7 per il rischio a breve termine grazie alle consistenti riserve valutarie che mitigano il rischio rappresentato dall’ingente debito a breve con l’estero.

Il contesto imprenditoriale è migliorato notevolmente nell’ultimo anno. Le migliori prospettive di crescita, il saldo attivo di parte corrente e la maggiore disponibilità di credito, insieme ad una inflazione moderata, hanno permesso a Credendo di posizionare l’Uruguay nella categoria di rischio commerciale sistemico più bassa (A su una scala di rischio da A a C).

Le prospettive in generale sono stabili, resta tuttavia la vulnerabilità agli shock esterni data l’elevata apertura economica del paese. I potenziali shock risiedono principalmente nella crescita del protezionismo nel commercio globale, una risalita dei prezzi del petrolio e prezzi deboli all’esportazione. Sul fronte interno sono importanti gli sforzi in atto verso il consolidamento fiscale.

Fatti & cifre

Pro

  • Uno dei paesi più stabile, prosperoso e democratico della regione
  • Elevato importo di riserve in valuta estera
  • Economia relativamente diversificata
  • Striscia di 15 anni di crescita positiva del P.I.L..

Contro

  • Elevato debito pubblico ed estero
  • Alto livello di apertura economica mentre cresce il protezionismo commerciale
  • Vulnerabilità rispetto alle condizioni metereologiche

Capo di Stato

  • Presidente Tabaré Vázquez

Prossime elezioni generali

  • Previste per il 27 Ottobre 2019 e, se necessario, un ballottaggio previsto il 24 Novembre 2019

Popolazione

  • 3.4 m

PIL (nel 2017)

  • USD 58,6 miliardi

Reddito pro capite

  • USD 15230

Categoria di reddito

  • Alto

Principali prodotti esportati: (in % rispetto alle entrate correnti)

  • Turismo (14.6) Carni (10.0) Manifatturieri (9.8) Trasporti (2.8)

Valutazione Rischio Paese

Punti salienti

  • L’Uruguay è noto come “la Svizzera del Sud America”: uno dei paesi più stabili, prosperi e democratici della regione.
  • Dopo il campanello di allarme fatto scattare dalla profonda recessione economica nel 2002, il paese ha saputo diversificare le esportazioni e i partner commerciali, registrando così 15 anni di crescita ininterrotta del PIL.
  • Nel 2016 il saldo di parte corrente ha riportato un avanzo grazie ai prezzi del petrolio ai minimi storici e al Peso argentino forte, che hanno generato elevati introiti derivanti dal turismo.
  • L’Uruguay detiene elevate riserve valutarie ma il debito con l’estero è tuttora ingente.
  • Negli ultimi anni il disavanzo di bilancio si è ampliato ma grazie al consolidamento fiscale il debito pubblico dovrebbe rimanere sostenibile.

La Svizzera del Sud America

All’inizio del ventesimo secolo l’Uruguay si era guadagnato il soprannome di “Svizzera del Sud America”, in quanto era uno dei paesi più stabili, prosperi e democratici della regione. Poi questa immagine è stata offuscata dalla giunta militare insediatasi tra il 1973 e il 1985. A seguito dei tumulti economici e politici, in particolare la guerriglia urbana dei movimenti di sinistra agli inizi degli anni 70, il governo aveva deciso di sospendere la costituzione e avviare un periodo di governo militare repressivo. Tuttavia, dalla restaurazione della democrazia nel 1985, il paese si è riguadagnato la sua reputazione ed è ampiamente stabile.

Dal 2005 al governo del paese siede la coalizione di sinistra “Frente Amplio (FA)”, dopo più di 170 anni di governo da parte dei due principali partiti politici (Partido Blanco e Partido Colorado). Attualmente il Presidente è Tabaré Vázquez, dopo una schiacciante vittoria elettorale nel 2014. Il suo partito, FA, ha la maggioranza in entrambe le camere del Congresso. Non è la prima volta che Vázquez governa il paese: ha ricoperto la stessa carica fra il 2005 e il 2010 prima di passare il timone al suo collega di partito José Mujica (i presidenti uruguaiani non possono mantenere la carica per due mandati consecutivi).

Il FA e i suoi presidenti hanno seguìto una linea pragmatica di sinistra. Hanno introdotto riforme sociali ed economiche che hanno ridotto la povertà e la disoccupazione mantenendo nel contempo un atteggiamento pro-business. Di conseguenza la fiducia degli investitori nel paese è rimasta solida.

Vázquez si confronta con la sfida di ottenere il consenso in seno al FA, che è composto da vari partiti politici con interessi diversi. È probabile che il disaccordo interno rallenti alcuni programmi politici, soprattutto l’impopolare piano di aggiustamento di bilancio. Probabilmente Vázquez sarà sottoposto a maggiori pressioni su questo fronte con l’approssimarsi delle elezioni del 2019. Tuttavia, la sopravvivenza della coalizione al governo non è in forse e il processo di elaborazione delle politiche dovrebbe mantenersi in linea generale stabile, prevedibile e trasparente.

Contrasto ai persistenti deficit di bilancio per la sostenibilità del debito pubblico

Negli ultimi anni il deficit di bilancio è andato aumentando e nel 2016 ha raggiunto il picco al -4% circa del PIL, un livello tutto sommato ancora moderato. Tale evoluzione trova spiegazione principalmente nel rallentamento della crescita uruguayana dal 2015, quando il Brasile è piombato in recessione. Da allora il governo ha introdotto misure di consolidamento che hanno permesso una riduzione dei disavanzi. Dal 2018 si prevedono avanzi primari, ma dato l’onere degli interessi passivi il saldo totale dovrebbe continuare a registrare un deficit (stimato al -2,9% del PIL nel 2018). Gli interessi passivi infatti sono rilevanti, con una incidenza del 10% circa sui ricavi. Nei prossimi anni il FMI prevede che il deficit di bilancio si stabilizzi attorno al -2,5% del PIL. Tuttavia, storicamente gli anni elettorali – come sarà il 2019 – registrano spese e deficit più elevati, il che porta a pensare che il disavanzo potrebbe allargarsi ulteriormente. Per questo motivo l’impegno nei confronti del consolidamento fiscale sarà importante al fine di assicurare la sostenibilità di bilancio.

In passato, il debito pubblico aveva riportato un netto calo dal 100% circa nel 2003 al 66% circa del PIL alla fine del 2017. Detto questo, negli ultimi 5 anni il debito pubblico è salito a causa dell’allargamento dei deficit di bilancio. In previsione di una riduzione dei disavanzi di bilancio nei prossimi anni, le proiezioni puntano ad una stabilizzazione del debito pubblico attorno al 65% del PIL.

Le amministrazioni guidate dal FA hanno contrastato attivamente la debolezza del debito pubblico. Innanzitutto, hanno riscadenzato il debito dell’Uruguay estendendolo su termini relativamente lunghi (oltre i 10 anni). Quindi è stato ridotto il rischio di cambio dopo l’operazione di scambio del debito alla fine del 2011. Ciononostante, la quota in valuta estera resta significativa, soprattutto visto che il tasso di cambio è flessibile.

15 anni ininterrotti di crescita del PIL dopo il campanello d’allarme innescato dalla crisi economica

Fra il 1999 e il 2004 l’Uruguay ha vissuto una recessione provocata dall’effetto combinato della recessione in Argentina, la svalutazione del Real brasiliano e i prezzi agricoli costantemente bassi (un settore d’esportazione importante). La recessione è stata aggravata dalla crisi finanziaria argentina del 2002, che ha innescato una crescita negativa del PIL dell’11% in Uruguay. Quando l’Argentina ha dichiarato lo stato di default sul debito, gli argentini hanno prelevato il loro denaro dalle banche in Uruguay, dando il via ad una corsa agli sportelli. Grazie al salvataggio da parte del FMI, il paese ha potuto evitare il default. 

La ristrutturazione del debito con l’estero e gli aiuti finanziari internazionali hanno permesso una ripresa rapida ma i leader uruguayani si sono resi conto che sarebbe stato necessario intraprendere ulteriori misure. Innanzitutto, la regolamentazione del settore bancario è stata migliorata e il settore è ora più forte rispetto a prima della crisi del 2002.
Inoltre, si rendeva necessario anche uno sforzo in termini di diversificazione. Le autorità hanno cominciato a sganciare la propria economia da quella dei grandi paesi limitrofi (Brasile e Argentina) e ad esportare a nuovi mercati. Grazie a ciò, facendo un confronto con il 2000, nel 2015 il 14% delle esportazioni uruguayane era diretto in Brasile (rispetto al 23% nel 2000) e il 5% in Argentina (rispetto al 18%), mentre la Cina, con il 15% delle esportazioni, è diventata il maggiore partner commerciale. Il paese si è inoltre aperto a nuovi settori industriali (es. servizi software e audio-visivi). Oggi il paese è relativamente diversificato, e i principali prodotti export sono rappresentati dal turismo (15% circa delle entrate correnti nel 2017), carni e manufatti (ognuno con una incidenza del 10% circa sulle entrate correnti). La strategia ha funzionato e il paese ha continuato a crescere nonostante la crisi economica globale del 2008 e più recentemente la recessione in Brasile e Argentina nel 2017. Dal 2004 il paese è stato addirittura tra le economie a più rapida crescita in America Latina e il 2018 segnerà 15 anni di crescita economica ininterrotta. Sebbene nei prossimi anni si preveda che la crescita deceleri rispetto alla media superiore al 4% registrata nell’ultimo decennio, è probabile che resti comunque forte, attorno al 3%, sostenuta dagli investimenti pianificati nell’infrastruttura ferroviaria.

Miglioramento del saldo di parte corrente a fronte di rilevanti riserve valutarie ma elevato debito estero

Dal 2016, il saldo di parte corrente ha registrato degli avanzi, dopo un decennio di deficit. Le principali ragioni alla base del miglioramento sono duplici. Innanzitutto, il paese sta beneficiando di prezzi del petrolio ai minimi storici (è infatti un paese importatori di petrolio). In secondo luogo, alla fine del 2015 l’Argentina ha eliminato le restrizioni imposte su importazioni e valute, con conseguente impennata delle entrate derivanti da turismo.
Anche nel 2018 si prevede un piccolo avanzo prima che il saldo di parte corrente rientri in territorio negativo. In ogni caso secondo le previsioni i deficit delle partite correnti dovrebbero essere esigui.

Nella maggior parte degli anni l’Uruguay ha potuto beneficiare di forti flussi di IDE, spesso diretti alle aziende operanti nelle zone franche. Prima del 2016 questi flussi di capitale finanziavano in grande misura il deficit di parte corrente. Nel 2016 però i flussi netti di IDE si sono completamente prosciugati a seguito delle profonde recessioni in Argentina e Brasile, che nel decennio passato avevano rappresentato delle fonti primarie di investimento, e quindi le riserve valutarie lorde si sono ritrovate sotto pressione. Da allora però in termini assoluti queste ultime sono aumentate e attualmente presentano un livello elevato, con una copertura delle importazioni pari a circa 11 mesi a marzo 2018. Anche nel medio termine si prevede che le riserve valutarie rimangano elevate e che i flussi di IDE siano forti.

Il debito estero in termini assoluti è aumentato del 10% in cinque anni, tuttavia dal 2017 il debito estero in termini relativi è diminuito e si prevede resti ampiamente stabile all’attuale livello elevato.

Nel lungo termine, l’evoluzione dei prezzi del petrolio e dei prezzi sul mercato internazionale dei principali prodotti esportati (inclusi manzo, riso e soia) sarà cruciale per il paese. Sarebbe raccomandabile che il paese mettesse in atto uno sforzo di diversificazione rispetto ai prodotti agricoli in quanto il paese è vulnerabile alle condizioni metereologiche (vedi El Niño). Per esempio, potrebbe dare una svolta alle esportazioni manifatturiere che negli ultimi 5 anni sono rimaste stagnanti.

Il protezionismo commerciale USA potrebbe generare opportunità e rischi

Il Presidente americano, Donald Trump, sta puntando gli Stati Uniti verso una rotta protezionista. Trump si focalizza principalmente sui paesi con cui gli USA riportano un deficit commerciale. La nota positiva è che gli USA hanno un surplus commerciale con l’Uruguay e quindi quest’ultimo non è direttamente nel mirino dell’amministrazione USA.

Tuttavia, i dazi commerciali sono diretti a importanti partner commerciali dell’Uruguay, quali Cina, Messico e l’Unione Europea. Le conseguenze di questa nuova politica dipenderanno da come reagiranno alcuni dei principali partner commerciali degli USA, in particolare la Cina. Alcune tornate di aumenti dei dazi andrebbero a colpire la fiducia delle imprese, le decisioni di investimento, i rapporti diplomatici e infine l’andamento dell’economia globale. Dato che l’Uruguay è un paese piccolo ma molto aperto, anch’esso subirebbe un impatto negativo dal dispiegarsi di uno scenario di questo genere. La nota negativa è che l’accordo sino-americano di ridurre il deficit commerciale importando maggiori prodotti agricoli americani in Cina potrebbe colpire negativamente le esportazioni uruguayane. 

Tuttavia, finora i partner commerciali hanno reagito con risposte commisurate, imponendo in risposta dazi di entità simile. Di conseguenza il costo dei beni viene spinto al rialzo ma non dovrebbe generare un forte rallentamento della crescita. Questa per l’Uruguay potrebbe essere una buona notizia, per esempio considerando il balzo dei prezzi della soia (un principale prodotto in esportazione) a seguito dei dazi imposti dalla Cina sulla soia proveniente dagli USA. Inoltre il crescente protezionismo commerciale tra gli Stati Uniti e la Cina potrebbe costringere i paesi a ricercare altri partner commerciali per soddisfare i propri fabbisogni di consumo, ad esempio l’Uruguay.

Analista: Jolyn Debuysscher – J.Debuysscher@credendo.com