Risk driver e prospettive

La Romania sta vivendo un periodo di crescita vigorosa, sostenuta in misura crescente dalla domanda interna, grazie al miglioramento delle condizioni del mercato del lavoro, al basso livello dell'inflazione e a politiche fiscali e monetarie incentivanti. Un vantaggio competitivo sul piano dei prezzi continua a favorire le esportazioni verso una schiera sempre più diversificata di paesi. Il credito alle imprese, che aveva segnato il passo rimanendo negativo negli ultimi due anni, dovrebbe recuperare terreno nel 2015. Questi fattori concorrono a far valutare positivamente il rischio commerciale sistemico del paese. Tuttavia, la corruzione generalizzata e la volatilità della politica fiscale sono di ostacolo al contesto imprenditoriale. Nel complesso, la nostra valutazione del rischio commerciale vale al paese l'inserimento nella categoria B (in una scala da A a C).

La scelta di inserire il rischio politico a breve termine nella categoria più bassa (1 su 7) è dettata prevalentemente dall'appartenenza della Romania all'Unione europea (UE), fattore questo che consente di escludere l'eventualità di controlli sui capitali (a lungo termine) all'interno dell'Unione e che permette il controllo degli equilibri macroeconomici. A confermare il nostro parere positivo vi sono poi fattori interni come il buon livello delle riserve valutarie, la cui entità è superiore a quella relativamente esigua del debito estero a breve termine (il quale comprende peraltro una quota importante del debito intra-company). La valutazione del rischio politico a medio-lungo termine (categoria 3 su 7) tiene conto del fatto che la solvibilità del paese rimane negativamente condizionata da un debito estero piuttosto elevato. Ciò detto, la sostanziale riduzione dei disavanzi corrente e di bilancio osservata negli ultimi anni ha consentito a queste voci di raggiungere livelli molto ragionevoli, evitando che il paese rientrasse tra le vittime dei recenti deflussi di capitali dai mercati emergenti. I ricorrenti episodi di instabilità occorsi sulla scena politica non sono riusciti a intaccare gli adeguamenti positivi appena citati, anche se il problema rappresenta decisamente un freno alle ulteriori riforme strutturali di cui ha bisogno la Romania per recuperare il distacco rispetto agli altri paesi dell'UE.

Fatti & cifre

Pro

  • Moderato livello del disavanzo corrente e di bilancio
  • Maggiore diversificazione dei prodotti esportati e delle relative destinazioni
  • Buona posizione di tesoreria (riserve valutarie)
  • Disponibilità dei Fondi di coesione e strutturali UE

Contro

  • Debito estero lordo piuttosto elevato
  • Difficile contesto imprenditoriale (tradizione di corruzione, cattiva governance ecc.)
  • Settore bancario minacciato da diversi rischi
  • Instabilità politica

Principali esportazioni

  • Veicoli a motore e relativi ricambi (13,3% delle entrate correnti), prodotti alimentari (8,1%), macchinari industriali elettrici (7,9%), servizi di trasporto (6,2%)

Categoria di reddito (del paese)

  • Medio-alta

Reddito pro capite

  • 9.050 USD

Popolazione

  • 20 m

Descrizione del sistema elettorale

  • Elezioni presidenziali: ogni cinque anni. Prossime: 2019
  • Elezioni legislative: ogni quattro anni. Prossime: dicembre 2016

Primo ministro

  • Victor-Viorel Ponta (PSD)

Capo di Stato

  • Klaus Iohannis

Valutazione Rischio Paese

Prospettive promettenti per l'attività economica

Nonostante il paese abbia subito un duro colpo con la crisi finanziaria del 2008-2009, l'attività economica ha ripreso vigore soprattutto dal 2013, e il PIL è tornato quasi ai livelli del periodo pre-crisi. Oggi, è‎ la domanda privata a fare la parte del leone, ma a trainare la ripresa è stata sopratutto la solidità delle esportazioni, con un notevole potenziamento del commercio dei servizi (trasporto e servizi alle imprese) e un livello record delle esportazioni di prodotti alimentari e agricoli. Esportando solo il 3% delle merci verso la Russia (il 70% confluisce nell'UE) il paese risulta poco esposto alla recessione della Confederazione.

Ma lo sviluppo dell'attività economica è influenzato anche da un altro settore specifico, il cui valore aggiunto in relazione al PIL è il più alto tra i paesi dell'UE: l'agricoltura. E infatti, una buona annata come quella del 2013 può contribuire notevolmente alla crescita del PIL.

La crescita economica appare solida nel breve periodo (secondo l'FMI la crescita del PIL reale nel 2015 e nel 2016 sarà rispettivamente del 2,7% e del 2,9%), sostenuta soprattutto dai consumi privati e dagli investimenti che tornano a registrare valori positivi. Il miglioramento delle condizioni del mercato del lavoro, il basso livello di inflazione e i tagli (recenti o futuri) alle aliquote IVA dovrebbero determinare la crescita del reddito reale disponibile e spiegano la dinamica sostenuta dei consumi delle famiglie. Gli investimenti privati saranno facilitati dai bassi tassi di interesse e dovrebbero riflettere l'Indicatore del clima economico dell'UE (Economic Sentiment Indicator o ESI) che nell'aprile di quest'anno ha raggiunto il livello più alto degli ultimi sette anni. L'aumento degli investimenti pubblici dipenderà in larga misura dal tasso di assorbimento dei fondi UE, che sembra destinato a migliorare. Secondo le previsioni, il contributo delle esportazioni nette sarà inferiore che in passato, per via della forte domanda interna che sta rinvigorendo le importazioni.

IT_Graph1_Romania_June2015

Ottimi risultati nella riduzione dei grandi squilibri macroeconomici

Nel periodo antecedente la crisi finanziaria mondiale del 2008-2009 la Romania, come altri paesi dell'Europa centrale e orientale, esibiva rapidi tassi di crescita alimentati da un boom creditizio. Tra il 2001 e il 2008, il tasso di crescita del PIL reale era in media del 6,3%. Un forte contributo al finanziamento del boom era venuto dai fondi esteri, grazie al credito a basso costo che le banche controllanti estere assicuravano alle loro controllate rumene e all'entusiastico spostamento degli investitori verso la regione. La crescente domanda interna (consumi e investimenti) aveva determinato una forte domanda di prodotti esteri e l'accumularsi di un cospicuo disavanzo corrente. Allo stesso tempo, l'aumento degli investimenti pubblici aveva fatto peggiorare la salute delle finanze pubbliche. E così, prima del palesarsi della crisi, la Romania si trovava alle prese con un doppio disavanzo, corrente e di bilancio – il primo, in particolare, molto marcato (13,4% del PIL nel 2007).

Con lo scoppio della crisi finanziaria, il mix dato dall'aumento dell'avversione al rischio e dai fattori appena illustrati ha provocato un raffreddamento degli investitori stranieri e delle banche capogruppo nei confronti del paese, nonché un massiccio deflusso di capitali. A farne le spese, sono stati il leu, fortemente deprezzato, e il debito sovrano, che nel 2009 ha perso l'accesso ai mercati dei capitali. Per colmare il conseguente vuoto di finanziamento, è stato approntato un programma biennale congiunto FMI/UE, che ha permesso la ricostruzione della fiducia e il pieno ripristino dell'accesso ai mercati finanziari già dalla metà del 2011. Nel 2011 e nel 2013, rispettivamente, alla Romania sono stati concessi altri due programmi biennali FMI/UE, trattati solo come linee precauzionali. Essi hanno consentito, da un lato, di mantenere la stabilità finanziaria e, dall'altro, di migliorare il merito di credito della Romania e di blindare il corso della politica economica e i ridotti oneri di finanziamento del debito sovrano.

Il disavanzo corrente è così sceso dal picco del 2007 fino addirittura allo 0,5% del 2014, grazie soprattutto alla forte ripresa delle esportazioni, che rappresenta un fattore positivo. Le esportazioni di beni e di servizi hanno rappresentato nel 2014 il 45% del PIL, mentre nel 2007 il dato era solo del 33%. Le analisi suggeriscono che la competitività dei prezzi sia stata la principale causa della dinamica ascendente delle esportazioni di merci. Questo stato di cose ha altresì permesso alla Romania di aumentare la propria quota di mercato nelle esportazioni. Si aggiunga a ciò che oggi le destinazioni dell'export rumeno sono più diversificate, per cui il paese sta anche riducendo la propria dipendenza dai mercati UE. Questi fattori sono il segnale di un cambiamento strutturale positivo nella composizione della crescita economica.

Per rispettare i parametri dei programmi di crediti concessi dai prestatori internazionali, il paese ha dovuto anche risanare le finanze pubbliche. Le misure di austerità, per lo più sotto forma di tagli alla spesa (riduzione di un quarto degli stipendi del settore pubblico, drastici tagli alle prestazioni sociali e pensionistiche ecc.) hanno permesso una contrazione del deficit di bilancio dal 7,1% del PIL nel 2009 all'1,9% nel 2014. Nel 2012 il paese è uscito dalla procedura per i disavanzi eccessivi dell'UE. Tuttavia, con il prossimo anno, il percorso di risanamento del bilancio subirà un'inversione di rotta. Il governo, infatti, ha approvato in marzo il progetto del nuovo Codice fiscale (che sarà messo ai voti in Parlamento a giugno), il quale prevede una nutrita serie di tagli d'imposta (ad es. riduzione delle aliquote IVA di 4 punti percentuali, riduzione delle aliquote per le accise, soppressione delle imposte sui dividendi e abolizione di una particolare imposta sull'edilizia). La mossa è intesa a sostenere la crescita economica, ma anche a generare un trasferimento delle attività dal settore informale a quello formale, che dovrebbe portare miglioramenti nella riscossione delle imposte. Il debito pubblico, che pur rimane molto al di sotto del tetto massimo del 60% imposto dai criteri di Maastricht ed è il quarto più basso nell'UE, è balzato dal 13,4% nel 2008 al 39,8% nel 2014.

L'approvazione del progetto del nuovo Codice fiscale potrebbe complicare l'adozione del nuovo programma precauzionale FMI/UE che dovrebbe partire da settembre del 2015, quando giungerà a scadenza quello attuale, anche se il primo ministro Ponta ha espresso il desiderio di non rinnovarlo.

Sacche di vulnerabilità esterna

Nel paese permangono sacche di vulnerabilità esterna. Il debito estero lordo, in particolare, rimane relativamente elevato (63% del PIL nel 2014) nonostante sia in calo dal 2012. I due terzi sono detenuti dal settore privato, ma solo un quinto del debito estero lordo totale ha scadenza a breve termine (si tratta per la metà di prestiti intra-company)‎ il che limita il rischio di rifinanziamento (rollover risk). Inoltre, la liquidità esterna del paese, come indicato dal livello delle riserve valutarie, risulta sufficiente nonostante i recenti e cospicui rimborsi pagati all'FMI. Tali riserve coprono attualmente più di cinque mesi di importazioni (la soglia di rischio standard è di tre mesi).

Un altro punto debole è la forte eurizzazione del bilancio del settore privato (oltre il 50% dei prestiti al privato è in valuta estera). In epoca di pressione finanziaria, questo comporta grossi rischi di cambio. L'adozione dell'euro, che eliminerà il rischio di disallineamento valutario, è stata programmata dalle autorità romene per il 2019. Se alcuni dei criteri economici di adesione all'area euro (disciplina di bilancio e tasso di interesse a lungo termine) risultavano soddisfatti nella valutazione del 2014, altrettanto non si è potuto constatare per quelli relativi alla stabilità del tasso di cambio e alla stabilità dei prezzi.

Recentemente, tuttavia, vi sono state novità positive riguardo agli ultimi due criteri. Negli ultimi due anni il tasso di cambio si è dimostrato relativamente stabile rispetto all'euro e ha sopportato abbastanza bene i diversi episodi di stress che hanno interessato i mercati emergenti in seguito all'annuncio del tapering diramato dalla Fed a metà del 2013. L'inflazione è calata notevolmente nel 2014, accompagnata dal calo dei prezzi del petrolio, da un taglio dell'IVA sul pane e da un buon raccolto. Oggi, si attesta a livelli bassissimi (nel marzo 2015 l'IAPC (Indice armonizzato dei prezzi al consumo) indicava un tasso di variazione annuo dello 0,8%), soprattutto rispetto ai tassi di oltre il 4% osservati in generale fino a metà del 2013. Questo stato di cose ha permesso un allentamento della politica monetaria, e anche i tassi di interesse sono oggi a livelli particolarmente bassi.

Un settore bancario oppresso da rischi vecchi e nuovi

Il settore finanziario è per lo più in mano a soggetti esteri: il 90% delle attività totali appartiene a gruppi stranieri, con capitali soprattutto austriaci, francesi e greci. Nel complesso il sistema è liquido e appare sufficientemente capitalizzato. Tuttavia, negli ultimi anni, la redditività è stata scarsa, a motivo degli elevati costi di finanziamento (in particolare per i prestatori con case madri greche e cipriote) e dell'intensa attività di provvista, dato che il settore non è immune da rischi. In primo luogo, le banche controllanti estere hanno iniziato un processo di riduzione dell'esposizione verso la Romania che finora è stato ordinato, anche se un moto di accelerazione potrebbe pesare sulla stabilità finanziaria. In secondo luogo, i prestiti in sofferenza rimangono elevati, nonostante la loro percentuale sul totale dei prestiti si sia ridotta nettamente nel 2014 grazie a un piano d'azione della Banca nazionale. L'ampia percentuale di prestiti denominati in valuta estera, ancorché in diminuzione, rimane un'altra fonte di pericoli per il settore. Si profilano inoltre rischi di carattere legale per una serie di cause istruite di recente dopo la promulgazione del nuovo Codice civile e che riguardano la presenza di clausole abusive nei contratti di prestito. Una eventuale generalizzazione di tali azioni legali potrebbe essere devastante per la stabilità del sistema. Infine, gli eventi legati ai problemi di liquidità in Grecia potrebbero tradursi in difficoltà di finanziamento nelle controllate rumene, che rappresentano il 15% circa delle attività totali delle banche.

Il deleveraging delle banche controllanti estere spiega in parte la contrazione del credito al settore privato degli anni 2013 e 2014, sia per le famiglie sia per le imprese non finanziarie, ma altri fattori sul lato della domanda (come il processo di deleveraging di famiglie e imprese nazionali) hanno rafforzato la tendenza.

Riforme necessarie per le imprese pubbliche e il settore agricolo

L'economia e le finanze pubbliche rumene sono frustrate dalle inefficienze strutturali ereditate dal passato, ad esempio le difficoltà a livello di governance e i deludenti risultati economici delle imprese pubbliche. Le aziende pubbliche hanno oggi una posizione meno rilevante nell'economia ma sono ancora ampiamente presenti in alcuni settori, come quelli dell'energia, dei servizi postali e dei trasporti. Tre quarti di esse sono di proprietà dei governi locali. La maggior parte genera pochi utili se non addirittura perdite (tranne le quattro grandi del settore energetico, che hanno tratto vantaggio dalla deregolamentazione dei comparti elettrico e del gas); il livello di produttività della manodopera è scarso e rispecchia la cattiva governance. La riforma delle principali aziende pubbliche (attraverso l'introduzione di capitali privati e un migliore quadro di governance) rientra nelle condizionalità del programma FMI/UE del 2013, ma su questo fronte si sono registrati ritardi che hanno contribuito a far emettere valutazioni insoddisfacenti sulla qualità delle infrastrutture, specie per quanto riguarda la rete stradale e quella ferroviaria.

IT_Graph2_Romania_June2015

L'agricoltura è un altro settore che ha fortemente bisogno di progredire. Infatti, sebbene il suo valore aggiunto equivalga a circa il 5% del PIL, esso rappresenta il 30% dell'occupazione totale (sei volte la media UE). Si configura prevalentemente come agricoltura di sussistenza con un alto livello di lavoratori autonomi. Nonostante il settore abbia mostrato una tendenza strutturale a migliorare i propri risultati, grazie all'acquisizione di attrezzature più adeguate, all'uso di semi di qualità più elevata e all'applicazione di tecnologie moderne, la produzione rimane molto al di sotto della media UE. Inoltre, l'accesso all'assicurazione e al credito e l'ottenimento di prestiti a costi ragionevoli sono nodi critici che impediscono gli investimenti. Nel 2012 i prestiti bancari agli agricoltori erano 15-16 volte inferiori (per ettaro) rispetto a quelli riscontrabili nell'UE a 27.

La corruzione continua a paralizzare l'ambiente in cui operano le imprese

Negli ultimi 20 anni, la Romania ha compiuto progressi significativi sviluppando le istituzioni e attuando le riforme necessarie per rendere il paese compatibile con una economia di mercato. Anche l'adesione all'Unione europea nel 2007 ha fatto da traino a questa evoluzione. Tuttavia, la corruzione rimane un problema che lascia la Romania in una posizione arretrata rispetto ad altri Stati membri dell'Europa centrale e orientale. L'anno scorso il paese era al 69° posto nell'indice di corruzione di Transparency International. Pare che la "piccola" corruzione sia generalmente accettata, mentre la lotta contro la "grande" corruzione è stata rafforzata soprattutto attraverso l'azione del Dipartimento nazionale anticorruzione (DNA). Il DNA ha recentemente avviato una serie di azioni legali dinanzi ai tribunali ed è aumentato il ritmo d'imputazione, soprattutto per i politici (nel 2014 il DNA ha ottenuto la condanna di 1138 persone, compreso l'ex primo ministro Adrian Năstase), a indicare la determinatezza con cui viene affrontato il problema. In giugno il primo ministro Ponta è stato indagato per falso, riciclaggio, conflitto di interessi e complicità in evasione fiscale. Si tratterebbe di reati commessi durante la sua carriera di avvocato e durante l'incarico come membro del parlamento dal 2007 al 2011. Con l'elezione di Klaus Iohannis (insediatosi lo scorso novembre), è probabile che il giro di vite continuerà con la stessa intensità, dal momento che il nuovo presidente ha posto la lotta alla corruzione tra i suoi obiettivi prioritari.

IT_Graph3_Romania_June2015

L'instabilità politica frena il potenziale di crescita

La lotta alla corruzione è una delle cause dell'instabilità che caratterizza la scena politica. Il primo ministro Ponta è ora alla guida del quarto gabinetto dal suo insediamento al potere avvenuto nel maggio 2012. L'attuale convivenza tra il presidente Iohannis (del partito liberale nazionale, PNL) e il primo ministro Ponta (del partito socialdemocratico, PSD) è un'altra fonte di instabilità latente a causa delle animosità personali tra i due uomini, nonostante la somiglianza dei programmi politici. L'invito a destituire Ponta, formulato da Iohannis durante le elezioni presidenziali dello scorso anno e ribadito a seguito delle indagini aperte dal DNA, conferma che il Presidente non offrirà alcun sostegno in caso di ricorrenti proteste di strada o di ritiro di un partito minore dalla coalizione. La coalizione di governo potrebbe non reggere fino al voto di fine 2016. Una mozione di fiducia ha confermato, nonostante le indagini aperte contro il Primo Ministro, il sostegno al governo. È stata inoltre bocciata la richiesta di revocata dell'immunità parlamentare del Primo Ministro Ponta. Questa instabilità dovuta ad attriti personali, nel quadro di una convivenza politica, è stata osservata anche durante il precedente mandato detenuto da Băsescu, quando il governo di Ponta cercò di mettere il Presidente in stato di accusa per aver ecceduto i limiti dei suoi poteri. La tormentata convivenza impedisce l'adozione delle riforme strutturali, segnatamente quelle relative alle imprese pubbliche e alla deregolamentazione dei prezzi del gas, e i frequenti rimpasti di governo non assicurano continuità alla politica fiscale, intralciando così le attività economiche.

I Fondi strutturali e di coesione dell'Unione europea rappresentano una fonte di finanziamento tesa a stimolare il potenziale di crescita del paese attraverso investimenti efficienti. Tuttavia, il tasso di assorbimento dei fondi stanziati è il più basso nell'UE a causa delle carenze amministrative (nel novembre 2014 la Romania aveva assorbito circa il 50% dei fondi del programma 2007-2013, che possono essere pagati fino al 2015; il tasso di assorbimento medio in altri nuovi Stati membri era del 71%). Le irregolarità nelle procedure di aggiudicazione degli appalti e il sospetto di corruzione hanno bloccato di recente l'erogazione di 1 miliardo di EUR e costretto al rimborso di alcuni fondi UE che erano già stati trasferiti. Tuttavia, negli ultimi tempi le autorità hanno compiuto sforzi (nel quadro del programma UE/FMI e con l'assistenza della Banca mondiale) per riorganizzare meglio le priorità dei progetti pubblici e aumentare il tasso di assorbimento. Nell'ambito della nuova programmazione 2014-2020, la Romania ha diritto a 22,5 miliardi di EUR (il 13,7% del PIL stimato per il 2014) a titolo dei Fondi strutturali e di coesione. Con un tasso di assorbimento più alto e un uso efficiente di tali fondi, il potenziale di crescita potrebbe aumentare in misura sostanziale e il divario tra la Romania e le altre economie europee potrebbe essere colmato più velocemente. Il paese ha ancora un lungo cammino da percorrere prima di raggiungere il livello di convergenza di altri Stati membri dell'Europa centrale e orientale.

IT_Graph4_Romania_June2015

Analista rischio paese: The Risk Management Team, f.thiery@credendogroup.com