Risk driver e prospettive

Il forte calo dei prezzi internazionali del petrolio verificatosi negli ultimi mesi si sta ripercuotendo seriamente sulle entrate dei paesi esportatori, compresi gli Emirati Arabi Uniti (EAU). Tuttavia, anni di cospicui saldi attivi, a livello di bilancio e di bilancia corrente, hanno permesso agli EAU di costruire una immensa fortuna di asset sull'estero, soprattutto tramite i grandi fondi sovrani del paese, tra cui spicca l'ADIA di Abu Dhabi. È così che oggi le attività estere nette degli EAU rappresentano circa il 120% del PIL, nonostante il debito estero sia relativamente elevato (attorno al 45% del PIL) rispetto agli altri paesi della regione. Per effetto della sempre maggiore diversificazione, inoltre, l'economia degli EAU si mostra oggi meno dipendente che in passato dai proventi del petrolio e del gas. Il paese, infatti, vera oasi di stabilità politica in una regione turbolenta, riesce a calamitare capitali e visitatori. È grazie a questi buffer se la valutazione del rischio politico a breve e a medio-lungo termine si attesta nella categoria 2 (in una scala che va da 1 (migliore) a 7 (peggiore)).

Tuttavia, nonostante la diversificazione, i proventi delle esportazioni degli EAU continuano a dipendere per circa i due terzi da quelli del petrolio e del gas (le riserve provate di petrolio del paese sono le settime al mondo). La logica conseguenza di questo dato di fatto è che la recente picchiata dei prezzi internazionali del petrolio sta danneggiando la performance economica del paese. Se i prezzi continueranno a mantenersi bassi, il bilancio pubblico potrebbe scivolare nel disavanzo e portare all'erosione degli ingenti avanzi correnti realizzati negli scorsi anni. Vi è inoltre un rischio di contrazione per la crescita economica, che potrebbe non riuscire a mantenere la solida media del 5% del periodo 2011- 2013, pesando sul contesto degli affari e sul rischio commerciale.

Per quanto concerne le prospettive, dunque, i maggiori rischi dipendono dal futuro livello dei prezzi internazionali del petrolio e dall'evoluzione delle condizioni finanziarie globali che, oggi accomodanti, rimangono tuttavia incerte sul medio termine, quando giungeranno a scadenza i pesanti debiti delle entità pubbliche (già causa di una crisi nel 2009-2010).

Fatti & cifre

Pro

  • Ingenti risorse energetiche ed entrate
  • Importante fondo sovrano
  • Posizione favorevole (hub commerciale interregionale)
  • La stabilità attira investimenti e turisti

Contro

  • Petrolio sotto il prezzo di pareggio fiscale
  • Dipendenza dai proventi energetici
  • Sfide di rifinanziamento per le entità pubbliche
  • Limitata trasparenza finanziaria

Principali esportazioni

  • Petrolio e gas (63,6% delle entrate correnti, al netto delle riesportazioni e delle importazioni da zone franche), redditi da investimento (9%), turismo (6%), metalli comuni (2%)

Categoria di reddito

  • Alta

Reddito pro capite (USD)

  • 38.620 (2012)

Popolazione

  • 9,3 milioni di abitanti

Descrizione del sistema elettorale

  • Presidente: eletto dal Consiglio supremo dei governatori
  • Consiglio Federale Nazionale: metà dei delegati è nominata dal governo costituente degli emirati, l'altra metà è eletta; ultime elezioni settembre 2011

Capo di governo

  • Primo Ministro Mohammed Bin Rashid Al Maktoum (dal 2006)

Capo di Stato

  • Presidente Khalifa Bin Zayed Al Nahyan, Governatore di Abu Dhabi (dal 2004)

Valutazione Rischio Paese

La stabilità politica sostiene l'attività economica

Negli ultimi anni lo Stato degli Emirati Arabi Uniti, formato dagli emirati di Abu Dhabi, Dubai, Sharja, Ajman, Umm al Qawain, Fujaira e Ras Al-Khaima, ha rappresentato un porto sicuro nel mezzo di una regione instabile. I disordini che hanno stravolto il Medio Oriente e il Nord Africa (regione MENA) sin dai primi mesi del 2011 non hanno infatti scalfito la sua stabilità politica. Una stabilità che ha suscitato un interesse sempre più vivo nei confronti del paese, calamitando afflussi di capitale e sostenendo fortemente i settori turistico, alberghiero e immobiliare. Grazie a ciò, nel 2013 e nel 2014, le attività economiche non legate al petrolio sono cresciute di circa il 5,5%, spazzando via gli effetti della crisi di Dubai che colpì il paese nel 2009-2010, quando l'attività economica di questo emirato si contrasse del 5%.

Negli Emirati Arabi Uniti la libertà politica è pressoché inesistente; ciononostante, l'opposizione non decolla e questo si deve sia alla popolarità delle famiglie regnanti, sia al fatto che la ricchezza proveniente dal petrolio viene distribuita tra la popolazione. A rafforzare ulteriormente la posizione degli emiri vi è poi la particolare demografia del paese: secondo le stime, infatti, solo il 10-20 per cento della popolazione totale è costituita da cittadini degli EAU.

Abu Dhabi esercita un'egemonia politica sugli altri emirati in virtù della sua grande capacità finanziaria, costruita grazie alle cospicue risorse energetiche. Ad Abu Dhabi, infatti, appartiene gran parte (circa il 94%) delle riserve accertate di petrolio degli EAU e le sue entrate rappresentano quasi due terzi delle entrate consolidate dello Stato. Inoltre, dopo l'aiuto finanziario fornito a Dubai nel 2009-2010, Abu Dhabi ha colto l'occasione per rafforzare il proprio controllo politico su questo emirato attraverso un graduale processo di centralizzazione amministrativa e normativa.

Un'opera di diversificazione per ridurre la dipendenza dal petrolio

Il fulcro dell'attività economica degli EAU è rappresentato da Abu Dhabi e da Dubai. Il gas e il petrolio rimangono la prima fonte di reddito del paese (64% delle entrate correnti e 79% delle entrate pubbliche) e le riserve provate degli EAU sono le settime al mondo per grandezza. L'economia di Dubai è più diversificata e il paese si è trasformato in un importante hub regionale dei servizi, con attività che interessano non solo il settore dei trasporti e della logistica, ma anche quello dei servizi finanziari e del turismo, per cui la federazione tutta, considerata nel suo complesso, è impegnata a variare ulteriormente le proprie attività economiche. Grazie alla continua opera di diversificazione (nel cui quadro si iscrive anche la recente e vittoriosa candidatura a Expo 2020), la dipendenza dagli idrocarburi si dimostra inferiore a quella di molti altri paesi esportatori di petrolio della regione MENA.

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La dipendenza dai proventi degli idrocarburi (soprattutto nell'ambito delle entrate pubbliche) rimane tuttavia importante, e per ridurre la subordinazione ai mercati petroliferi internazionali e alle forti fluttuazioni cui sono soggetti, è necessario diversificare maggiormente le entrate. La recente caduta dei prezzi del petrolio dimostra ancora una volta l'imprevedibilità dei mercati mondiali dell'energia: nonostante l'acutizzarsi dei gravi problemi di sicurezza in Libia e in Iraq e il conflitto russo-ucraino della seconda metà dell'anno, i prezzi del Brent sono crollati di circa il 54% da metà giugno 2014, dopo anni di relativa stabilità (cfr. grafico).

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Su un orizzonte di lungo periodo rimangono profonde le incertezze riguardo ai mercati petroliferi internazionali, dal momento che i fattori che muovono la domanda e l'offerta stanno cambiando. Sul fronte della domanda, molto dipenderà dall'attività economica mondiale futura (dove decisivo sarà il ruolo dei mercati emergenti), dall'evoluzione delle energie alternative (ad es. l'uso del gas naturale nei trasporti, o i progressi nel settore delle rinnovabili), dai miglioramenti sul piano dell'efficienza energetica e dalle preoccupazioni ambientali legate alle emissioni di gas serra. Sul versante dell'offerta, per gli anni a venire vi sono probabilità di shock sia positivi che negativi. L'offerta può aumentare, esercitando una pressione negativa sui prezzi del petrolio, causa l'evoluzione delle tecnologie d'estrazione dell'olio di scisto (che potrebbero amplificare ulteriormente la produzione negli USA e in altri paesi – se l'esportazione delle tecnologie fosse attuata con successo), oppure grazie all'ingresso sul mercato di nuove fonti di approvvigionamento (p. es. in caso di un più mite regime di sanzioni contro l'Iran).
Tuttavia, tensioni geopolitiche e disordini nei paesi produttori potrebbero incidere negativamente sulla produzione petrolifera, esercitando una pressione al rialzo sui prezzi del petrolio. Infine, i prezzi potrebbero essere sostenuti da una minore quota di produzione da parte dell'OPEC. Se ciò avvenisse (nella riunione di novembre 2014 l'OPEC ha deciso di mantenere inalterato il proprio livello di produzione) gli effetti in termini di prezzo e di quantitativi si compenserebbero in parte nei paesi membri dell'organizzazione, tra cui figurano gli stessi EAU.

I prezzi del petrolio sono scesi sotto il livello di pareggio degli EAU…

Le riserve di petrolio e gas degli Emirati Arabi Uniti sono lungi dall'essere esaurite. Al tasso di produzione del 2013, le riserve petrolifere sono infatti sufficienti a garantire altri 74 anni di produzione. Tuttavia, per effetto del costante ribasso, i prezzi petroliferi sul mercato internazionale sono oggi sotto il fiscal breakeven oil price (prezzo al di sotto del quale il bilancio pubblico registra un deficit), che l'FMI stima attorno ai 74 USD al barile. Se i prezzi rimarranno ai livelli attuali, gli EAU potrebbero presto registrare un disavanzo pubblico – per la prima volta dal 2010. Considerando la posizione del paese relativa alla bilancia dei pagamenti, i prezzi del petrolio sono attualmente prossimi all'external breakeven oil price (il prezzo che permette di avere una bilancia delle partite correnti in equilibrio), che è stimato invece a circa 54 USD al barile. Detto questo, va osservato che negli EAU i prezzi di fiscal e soprattutto di external breakeven sembrano destinati a diminuire nei prossimi anni, migliorando quindi le prospettive.

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… ma le cospicue attività estere attenuano l'effetto del ribasso del petrolio

Grazie ai generosi avanzi di bilancio e avanzi correnti registrati ripetutamente negli ultimi anni (nel 2011-2013 ammontavano in media rispettivamente all'8 e al 16% del PIL), il paese è riuscito ad accumulare importanti attività estere attraverso i propri fondi sovrani, in particolare l'ADIA di Abu Dhabi. Si valuta che gli EAU detengano più di 600 miliardi di USD in attività sull'estero, una cifra quattro volte più elevata del debito estero lordo, stimato pari al 45% circa del PIL. Ne consegue che il paese è un creditore estero netto, con una posizione nelle attività estere nette pari al 120% circa del proprio PIL. Si aggiunga, a completare il quadro, la robusta liquidità garantita da una scorta di riserve valutarie più o meno equivalenti a 6 mesi di importazioni, un buffer sicuro, anche se non eccezionale visti gli standard degli altri paesi esportatori di petrolio della regione.

Gli attivi (e il profilo di scadenza degli attivi) dei fondi sovrani degli EAU (e della regione) non brillano tuttavia di trasparenza. Pertanto, non è facile valutare se le cospicue attività estere possano essere rese liquide (a un prezzo ragionevole) in caso di shock improvvisi. Nondimeno, tenuto conto della loro entità stimata, questi attivi rappresentano un importante buffer per gli EAU se raffrontati al fabbisogno finanziario.

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Dubai supera le difficoltà dell'indebitamento

La ristrutturazione del debito delle travagliate entità pubbliche di Dubai è in via di finalizzazione e l'ultima grande ristrutturazione (di Dubai Group) è stata completata. La necessità di ristrutturare è emersa in seguito alla frenata del ciclo di espansione economica di Dubai nel 2009, quando le entità pubbliche (che per i loro stretti legami con l'emiro avevano la fiducia dei mercati finanziari anche in assenza di esplicita garanzia sovrana/sub-sovrana) sono incappate in gravi problemi di liquidità. La banca centrale degli EAU e Abu Dhabi hanno dovuto provvedere al loro salvataggio con un prestito di 20 miliardi di USD – rinnovato nei mesi scorsi a tassi di interesse ridotti. Nell'ultimo anno le entità pubbliche sono riuscite a reperire condizioni meno rigide per il rifinanziamento del debito e ad agosto, la società di costruzioni Nakheel ha annunciato di aver provveduto a rimborsare l'intero debito contratto con le banche ben quattro anni in anticipo rispetto al previsto. Nonostante questi sviluppi positivi, il debito complessivo del governo di Dubai e delle entità ad esso collegate rappresenta    ancora il 140% circa del PIL dell'emirato; di questo debito, quasi due terzi diventeranno esigibili prima del 2019. Pertanto, l'emirato rimane vulnerabile ad eventuali volatilità dei mercati finanziari globali che dovessero emergere nei prossimi anni, in particolare in caso di forti reazioni dei mercati alla stretta monetaria della Fed americana. E infatti, considerato il conto capitale aperto e l'ancoraggio della valuta al dollaro, la politica monetaria degli EAU dovrà inevitabilmente seguire quella della Fed. Nel frattempo, i prezzi nel settore immobiliare (gravemente colpito dalla crisi di Dubai) hanno conosciuto una netta ripresa. A Dubai, addirittura, per alcuni immobili residenziali si sono già raggiunti i precedenti livelli di picco e la crescita a due cifre registrata lo scorso anno ha persino fatto emergere interrogativi circa la possibilità che si tratti di un nuovo ciclo di espansione e frenata. Questa impennata si è tuttavia stabilizzata negli ultimi mesi a seguito dell'adozione da parte delle autorità di misure che riducono gli incentivi alla speculazione nel mercato immobiliare, tra cui figurano l'inasprimento dei requisiti per la contrazione di mutui e l'innalzamento delle tasse sulle transazioni.

Una politica estera sempre più assertiva

Nell'ultimo anno, la politica estera degli Emirati Arabi Uniti si è mostrata sempre più assertiva. La leadership del paese vede nei Fratelli Musulmani (organizzazione fondata in Egitto) e nella loro influenza regionale una minaccia alla stabilità interna. Nell'ultimo anno sono stati condannati decine di islamisti degli EAU. Le relazioni con l'Egitto si sono intensificate dopo la cacciata del presidente Morsi, esponente di questa formazione. Insieme al Kuwait e all'Arabia Saudita, il paese ha fornito aiuti finanziari al nuovo regime egiziano per un importo stimato di circa 20 miliardi di USD. All'inizio del 2014, ha inoltre lanciato attacchi aerei in Libia (insieme all'Egitto) e in Iraq. L'avversione degli EAU ai Fratelli Musulmani ha altresì portato negli scorsi anni al deterioramento delle relazioni con un altro membro del Consiglio di Cooperazione del Golfo, lo Stato del Qatar, che invece li  sostiene. Le tensioni tra i due paesi si sono allentate negli ultimi mesi, precisamente dopo l'uscita dal Qatar di diversi esponenti anziani dei Fratelli Musulmani egiziani, avvenuta su richiesta degli stessi Emirati e dell'Arabia Saudita.

Analista rischio paese: The Risk Management Team, s.vanderlinden@credendogroup.com