Risicofactoren en vooruitzichten

Argentinië heeft zich krachtig hersteld van de ernstige economische crisis van 1999-2002. Dat heeft het land te danken aan de veerkrachtige binnenlandse vraag en een sterke groei van de export die werd geschraagd door gunstige externe factoren (hoge grondstofprijzen en sterke vraag vanuit Brazilië).

De groei koelt nu af maar de opgesmukte cijfers ten spijt loopt de inflatie op. Bovendien loopt het overschot op de lopende rekening terug, wat gepaard gaat met slinkende deviezenreserves, een trend  die wordt versterkt door de uitstroom van privékapitaal. Om het slinken van de deviezenreserves tegen te gaan, heeft de overheid beperkende maatregelen voor het handels- en kapitaalverkeer vastgesteld.

De inkomsten op de lopende rekening zijn Argentiniës voornaamste bron van harde valuta aangezien de publieke sector niet meer terecht kan op de internationale kapitaalmarkt. Het land heeft namelijk nog achterstallige schulden bij de Club van Parijs en particuliere schuldeisers, die twee debt swaps hebben geweigerd. Tegen deze achtergrond maakt het interventionistische beleid de economie kwetsbaarder voor externe schokken in plaats van de hoofdoorzaak aan te pakken.

Feiten & cijfers

Pro's

  • Rijkelijk aanwezige natuurlijke hulpbronnen: landbouw, energie en mineralen
  • Gevestigde democratie
  • Sterke veerkracht

Contra's

  • Interventionistische overheid, onvoorspelbaar zakenklimaat
  • Onbetrouwbare inflatiecijfers
  • Ontoereikende investeringen in transport- en energiesector
  • Aanslepende problemen met staatsschuld en gebrek aan toegang tot internationale financiële markten

Belangrijkste exportproducten

  • fabrikaten (26,9% exportinkomsten), sojabonen en sojaproducten (21,3%), koolwaterstof-producten (7,8%), toerisme (5,9%)

Inkomensgroep

  • hogere middeninkomens

Inkomen per capita

  • 8.620 USD

Bevolking

  • 40,4 miljoen

Kiesstelsel parlement

  • termijn van vier jaar (Kamer van Afgevaardigden) en zes jaar (Senaat); volgende verkiezing: 2013

Kiesstelsel president

  • termijn van vier jaar; volgende verkiezing: oktober 2015

Staatshoofd en regeringsleider

  • President Cristina Fernandez

Beoordeling landenrisico

Kirchnerisme domineert politiek

Dankzij de ongezien hoge prijzen voor landbouwproducten, het procyclische monetaire en fiscale beleid en de zwakke oppositie werd president Cristina Fernandez bij de verkiezingen van 2011 met een ruime meerderheid herverkozen. Haar partij Frente para la Victoria en bondgenoten herwonnen de meerderheid in beide kamers zodat haar regering het wetgevende programma voor de komende twee jaar mag bepalen (tot en met de tussentijdse verkiezingen van 2013). Na de verkiezing verscherpte Cristina Fernandez de controlemaatregelen voor het handels- en kapitaalverkeer om het slinken van de deviezenreserves een halt toe te roepen. Uit die eerste maatregelen bleek dat Fernandez vasthoudt aan ongebruikelijke beleidsmaatregelen om de groei te stimuleren en macro-economische wanverhoudingen aan te pakken in plaats van te kiezen voor een meer flexibele aanpak. De verwachting is dat de president voor de rest van haar ambtstermijn elk nieuw onevenwicht zoals hoge inflatie of een tekort op de lopende rekening de kop zal willen indrukken met administratieve maatregelen.

Argentinie_Graph1NL

Bovendien houdt ze vast aan het economische beleid van haar voorganger en echtgenoot Nestor Kirchner, dat erin bestaat de economische groei te bevorderen door middel van een geleidelijke nominale devaluatie van de peso en een expansionistisch monetair beleid. Het Kirchnerisme houdt naast programma's voor sociale steun en nationalistische retoriek ook in dat opnieuw moeten worden onderhandeld over de uitstaande schulden.

De spanningen tussen Argentinië en het Verenigd Koninkrijk over de Falklandeilanden (Islas Malvinas), die sinds 1833 in Britse handen zijn, liepen vorig jaar op nadat het Verenigd Koninkrijk bevestigde dat het omstreden eilandgebied over olievoorraden beschikt. De spanningen zijn in 2012 verder toegenomen, met als symbool de 30e herdenkingsdag van Argentiniës korte invasie van de eilanden. Het is weinig waarschijnlijk dat het tot een militair ingrijpen komt maar Argentinië heeft al een reeks maatregelen vastgesteld door te ijveren voor een aanmeerverbod in een aantal Zuid-Amerikaanse havens voor  schepen die de Falklandvlag voeren. Argentinië heeft tevens een diplomatiek offensief bij de VN ingezet  en gedreigd met een invoerverbod voor producten uit het Verenigd Koninkrijk. De pressie en de retoriek tegen het Verenigd Koninkrijk zal mogelijk aanhouden omdat het deel uitmaakt van het nationalistische beleid en de recente protectionistische maatregelen die de regering heeft ingesteld.

Een economie van pieken en dalen

Argentinië heeft in zijn geschiedenis uitgesproken economische pieken en dalen gekend. Een voorbeeld daarvan was de hyperinflatie in 1989-1990, het loskoppelen van de peso en de dollar en de staatsschuldproblemen in 2001. De economie herstelde zich sterk na de recessie van 1999-2002: de bbp-groei kwam in de buurt van die van China. Toch bleek Argentinië niet bestand tegen de wereldwijde crisis en dook het in 2009 de recessie in. In 2010 kende het land weer een sterk herstel (9,2%) dankzij de stevige binnenlandse vraag en gunstige externe factoren (hoge grondstofprijzen en een sterke vraag vanuit Brazilië). Het land klokte ook in 2011 af met een mooie groei (6,5%). Die zal dit jaar waarschijnlijk matiger uitvallen door de droogte die de landbouw heeft getroffen, door de minder gunstige externe factoren en door het terugschroeven van fiscale stimuli.

Volgens officiële cijfers heeft het bbp zich bij een lage inflatie krachtig hersteld. Sinds 2008 heerst echter twijfel over de officiële inflatiecijfers aangezien de inflatie volgens die cijfers tussen 5% en 11% ligt, terwijl onafhankelijke analisten het echte inflatiepeil meer dan twee keer zo hoog inschatten. Twee IMF-missies hebben het land in 2011 bezocht om een reeks hervormingen voor te stellen, maar tot op heden heeft de regering hier nog geen werk van gemaakt. Door het expansionistische monetaire beleid zal de inflatie in 2012 waarschijnlijk hoog blijven. De centrale bank, die blootgesteld is aan politieke inmenging, legt immers de nadruk op groei, ongeacht de inflatiekosten die hiermee gemoeid zijn. Bovendien wordt verwacht dat de afschaffing van subsidies voor nutsvoorzieningen, protectionistische maatregelen en loonsverhogingen de prijzen verder omhoog zullen stuwen.

Dat de economie het de voorbije tien jaar zo goed heeft gedaan, is eerder te danken aan de natuurlijke voordelen waarover Argentinië beschikt in de vorm van ruime grondstofreserves (mijnbouw, brandstoffen en landbouw) dan aan een degelijk en duurzaam beleidsmodel. Het voorbije decennium werd de groei namelijk vooral mogelijk gemaakt door een sterke export en werd de groeiende binnenlandse vraag gedreven door het expansionistische fiscale en monetaire beleid (prijssubsidies voor nutsvoorzieningen, openbare uitgaven en een ruime beschikbaarheid van krediet). Maar het expansionistische fiscale beleid kan niet blijven duren en moet ook worden gefinancierd. Aangezien Argentinië geen toegang meer heeft  tot internationale kapitaalmarkten, wordt het expansionistische fiscale beleid gefinancierd met hogere belastingen op export en door de deviezenreserves en andere financiële bronnen aan te spreken (cf. nationalisering van pensioenfondsen in 2008). Doordat de stabiliteit van het land sterk afhangt van externe factoren, zou een afname van de exportvraag of een daling van de grondstofprijzen zware gevolgen hebben voor de middelen die de overheid ter beschikking heeft zodat zij haar expansionistische beleidsmodel niet meer zou kunnen financieren.

Publieke sector blijft in gebreke

De staatsschuld is sterk gedaald: van pieken boven de 180% van het bbp in 2002 naar bijna 44% in 2010. Samen met de staatsschuld is ook de buitenlandse schuld, die overwegend op het conto van de overheid staat, en ook de schuldendienst beduidend afgenomen. Deze blijven wel relatief hoog ten opzichte van de inkomsten op de lopende rekening. De lagere staatsschuld wordt vooral toegeschreven aan de schuldaflossingen aan het IMF in 2006, en twee debt swaps in 2005 en 2010 met particuliere schuldeisers. Daarbij ging meer dan 90% van de particuliere schuldeisers akkoord met een schuldherschikking met eenzelfde haircut van zo'n 75%. Toch heeft de overheid nog een deel schulden uitstaan bij de publieke schuldeisers (Club van Parijs) en een aantal particuliere schuldeisers die juridische stappen hebben gezet tegen Argentinië. Daardoor kan de overheid nog steeds niet terecht op de internationale financiële markten.

Argentinie_Graph2NL

Doordat de overheid geen toegang heeft tot de internationale financiële markten vormen de deviezenreserves bij de centrale bank de voornaamste bron van harde valuta. Die worden aan de  overheid overgemaakt door middel van een overdracht van niet-gerealiseerde winsten, door contante vooruitbetaling en door het uitwisselen van internationale reserves tegen niet-overdraagbaar schatkistpapier van lage kwaliteit. Dit leidt tot een verslechtering van de balans van de centrale bank. Een akkoord in het kader van de huidige gesprekken met de Club van Parijs zal de druk op de balans wegnemen omdat de publieke sector dan toegang zal krijgen tot andere deviezenbronnen, maar het is zeer waarschijnlijk dat Argentinië nog steeds niet op een volwaardige manier op de financiële markten zal terechtkunnen door de procedure die de particuliere schuldeisers aanhangig hebben gemaakt.

Protectionistische maatregelen tegen slinken deviezenreserves

Tussen 2003 en 2010 heeft Argentinië een dubbel overschot behaald (begroting en lopende rekening) maar die overschotten dreigen te verdampen (zie grafiek) door het expansionistische fiscale beleid en door de import, die door de krachtige binnenlandse vraag sneller groeit dan de export. Ondanks het overschot op de lopende rekening in 2011 deden zich in hetzelfde jaar ook financieringstekorten voor, wat vooral te wijten was aan de uitstroom van privékapitaal. Voor 2012 wordt een tekort op de lopende rekening verwacht en de kapitaalvlucht zal mogelijk aanhouden. De deviezenreserves staan daarom onder druk. Om het slinken van de deviezenreserves tegen te gaan, heeft de overheid de controlemaatregelen voor deviezen verscherpt door nieuwe beperkingen vast te stellen voor het repatriëren van winsten en dollaraankopen

De overheid heeft tevens een reeks protectionistische maatregelen vastgesteld in een poging om de  import terug te dringen en zo het overschot op de lopende rekening te herstellen. Enkele voorbeelden van dit soort discriminerende maatregelen zijn het hanteren van niet-automatische licenties voor een toenemend aantal producten, het opleggen van nieuwe procedures, invoerheffingen, en de verplichting dat sommige importeurs evenveel moeten uitvoeren als invoeren, wat al heeft geleid tot absurde situaties waarbij autobedrijven wijn zijn gaan verkopen. President Fernandez heeft duidelijk gemaakt dat er indien nodig bijkomende beperkingen voor het handels- en kapitaalverkeer zullen komen.

Het is weinig waarschijnlijk dat deze handelsmaatregelen op lange termijn weer een overschot op de lopende rekening zullen opleveren omdat Argentinië voor zijn export te sterk afhangt van grondstoffen, en de concurrentiekracht van lokale producenten wordt uitgehold door een gebrek aan investeringen en reële appreciatie van de peso. Sinds 2003 heeft Argentinië de nominale wisselkoers geleidelijk laten zakken om het concurrentievermogen van zijn eigen producenten te vrijwaren. Maar doordat de inflatie sneller toeneemt dan de inflatie van Argentiniës handelspartners, volstaat de nominale devaluatie niet langer om het land concurrerend te houden omdat de reële effectieve wisselkoers apprecieert.

Bovendien bestaat de export voor twee derde uit grondstoffen - voor het grootste deel landbouwproducten - maar ook brandstoffen en mijnbouwproducten. De grondstofprijzen hebben het voorbije decennium een historisch hoog peil bereikt, waardoor Argentiniës export de wind in de zeilen had. De hoge prijzen zullen op korte termijn hun gunstige invloed behouden maar de kans is klein dat ze op de lange termijn nog zullen stijgen doordat ze de hoogte in zijn gestuwd door de sterke Chinese vraag. Die lijkt nu echter af te koelen.

Winningsindustrieën onder druk

De energie- en mijnbouwsector komen steeds meer onder druk te staan. Zoals gezegd heeft de overheid bijkomende beperkende maatregelen voor het kapitaalverkeer vastgesteld, waaronder de verplichting dat olie- en mijnbouwbedrijven hun inkomsten uit export moeten repatriëren. Bovendien wil de overheid dat oliemaatschappijen meer gaan investeren aangezien de olieconsumptie sterk is toegenomen en de productie is afgenomen (zie grafiek). Door het ongunstige zakenklimaat en de energieprijzen die er tien jaar lang zijn bevroren, hebben de oliemaatschappijen onvoldoende in Argentinië geïnvesteerd. Zo zijn Petrobras, Argenta Argentina SA, Tecpetrol SA en YPF, de Argentijnse dochter van het Spaanse Repsol, onlangs enkele van hun exploitatielicenties kwijtgeraakt. De bedrijven wordt aangewreven dat ze onvoldoende hebben geïnvesteerd. Omdat Argentinië zijn status van netto-exporteur van brandstof dreigt te verliezen, heeft de regering op 16 april 2012 haar plannen bekendgemaakt om YPF, de grootse producent van ruwe olie in Argentinië, in handen te nemen. De regering heeft een wetsvoorstel ingediend waarmee de overheid de aandelen van Repsol in YPF zou kunnen nationaliseren. Het voorstel moet door het parlement, waarin de regering een meerderheid heeft.

Risicoprognose

De prognose voor de classificatie van het kortlopende landenrisico is negatief omdat de hernationalisering van YPF het al geschade vertrouwen op de markt verder negatief zou beïnvloeden. Bovendien zou de al slechte prognose verder lijden onder een scherpe daling van de grondstofprijzen of andere moeilijk voorspelbare gebeurtenissen zoals een verslechtering van de betrekkingen met het Verenigd Koninkrijk door het geschil over de Falklands of van de betrekkingen met Spanje door de situatie met Repsol.

Analyst: The Risk Management Team, p.dellafaille@credendogroup.com