Voortzetting economische hervormingen verbetert macro-economische fundamenten
- President al-Sisi heeft het roer van het land stevig in handen genomen.
- Het publiek ongenoegen over de moeilijke sociaaleconomische situatie is echter nog hoog en dit weegt op het politieke risico op (middel)lange termijn.
- Ingrijpende economische hervormingen onder toezicht van een IMF-programma van 12 miljard USD.
- Zwakke overheidsfinanciën vereisen bijkomende consolidatie, terwijl zeer hoge rentebetalingen nog altijd grote tekorten scheppen.
- Sterk verbeterde liquiditeitssituatie sinds de beslissing om het Egyptische pond te laten zweven.
De economische situatie in Egypte is de laatste jaren verbeterd dankzij de implementatie van economische hervormingen onder auspiciën van het lopende IMF-programma. Dit heeft de overheidsfinanciën verbeterd, een einde gemaakt aan de chronische deviezentekorten, een herstel van de economische groei ingeluid en een grotere instroom van buitenlandse investeringen uitgelokt. Het was ook een van de drijvende factoren van het sterke herstel van de Egyptische export. Gelet op deze duurzame verbetering heeft Credendo in mei van dit jaar het politieke MLT-risico geüpgraded van categorie 6 naar categorie 5. Het grote publieke ongenoegen als gevolg van een moeilijke sociaaleconomische situatie weegt echter nog steeds op de vooruitzichten voor het politieke MLT-risico.
Politieke situatie weerspiegelt terugkeer naar het oude regime
Abdel Fattah al-Sisi heerst al bijna vijf jaar over Egypte. Hij kwam in juli 2013 aan de macht na de afzetting van Mohamed Morsi door het leger, te midden van straatprotesten tegen zijn bewind. Zodra hij aan de macht kwam, heeft al-Sisi het roer van het land stevig in handen genomen. De oppositiepartijen zijn erg verzwakt aangezien de Moslimbroederschap (MB) monddood werd gemaakt. Al-Sisi werd in 2014 officieel tot president verkozen met 97% van de stemmen en won in 2018 opnieuw met hetzelfde percentage. De goedkeuring van de grondwet in april van dit jaar heeft zijn positie verder geconsolideerd, door zijn controle over het gerecht te versterken en hem de mogelijkheid te geven om tot in 2030 aan de macht te blijven. De politieke situatie toont bijgevolg een terugkeer naar het oude regime, zoals onder het presidentschap van Moebarak.
Egypte krijgt veel steun van andere landen. De betrekkingen met de EU en de VS, die na de afzetting van Morsi aanvankelijk gespannen waren, zijn sindsdien verbeterd. Vooral sinds de verkiezing van president Trump is de relatie met de VS erop vooruitgegaan. Sinds de afzetting van Morsi is de relatie tussen Egypte en de GCC-landen ook sterk verbeterd (vooral Saudi-Arabië, de Verenigde Arabische Emiraten en Koeweit). Dit is te verklaren door de aversie van deze landen tegen de Moslimbroederschap die (vooral door het regime in Riyad) als een ideologische rivaal wordt beschouwd. Als teken van hun steun hebben de landen van de Golf het land ook aanzienlijke financiële steun verleend.
IMF-programma bracht opnieuw economische en betere macro-economische stabiliteit
In de jongste jaren heeft Egypte een beduidende economische transitie doorgemaakt onder het toezicht van een IMF-programma van 12 miljard USD. Het programma was noodzakelijk, want het land stevende af op een crisis van de betalingsbalans als gevolg van de sterke druk op de deviezenreserves. Terwijl de brutoreserves in de jaren 2007-2010 ongeveer 7 maanden import konden dekken, waren ze in de zomer van 2016, toen de gesprekken met het IMF van start gingen, naar iets minder dan 2 maanden importdekking gedaald. Gelet op het feit dat Egypte op dat ogenblik nog een vaste wisselkoers had, was dit een zeer laag niveau. Aanzienlijke deviezentekorten waren het gevolg. De raad van het IMF keurde het programma goed nadat de Egyptische regering 5-6 miljard USD bilaterale financiering verzekerde, de vaste wisselkoers liet varen en in de brandstofsubsidies begon te snoeien. De zwevende wisselkoers en de verlaging van de brandstofsubsidies waren zeer gevoelige maatregelen die men in het verleden te gevaarlijk vond om door te drukken. Er moet aan worden herinnerd dat in de vijf jaar voordien twee vroegere akkoorden met het IMF mislukten door een gebrek aan politieke wil om gedurfde hervormingen door te voeren terwijl er al sterke sociale spanningen heersten.
Het IMF-programma van drie jaar wordt goed nageleefd en men heeft beduidende structurele hervormingen geïmplementeerd. Egypte heeft nu vier van de vijf beoordelingen achter de rug. Het programma zal volgens plan in november 2019 aflopen. De grootste onzekerheid is of de hervormingen na afloop van het IMF-programma zullen worden voortgezet (hoewel voor de cruciale hervormingen geen complete ommekeer verwacht wordt). De kans dat de Egyptische regering een nieuwe lening van het IMF zal aanvragen, is klein, maar een programma voor technische bijstand of een stand-by-akkoord uit voorzorg is waarschijnlijk. Dat zou goed nieuws zijn, want het zou een kader opleggen om het tempo van de hervormingen vol te houden.
In de periode van het IMF-programma is de reële bbp-groei hersteld. Tussen 2011 en 2014 schommelde de groei rond 2,6%, om vorig jaar langzaam weer te stijgen tot 5,3%. Voor de volgende jaren verwacht het IMF een groei van zo’n 6%. Een van de sterke groeimotoren was het herstel van de export, die onder meer gebaat was bij de valutadevaluatie van 2016, die volgde op de overgang naar een zwevende wisselkoers en meer stabiliteit. Terwijl men voor de devaluatie deviezentekorten noteerde, bracht de zwevende wisselkoers een grote ommekeer teweeg. Hij leidde immers tot een aangroei van de reserves, die nu volstaan om ongeveer 5,9 maanden import te dekken. Als erkenning van de gestage verbetering van de liquiditeitssituatie heeft Credendo in december 2018 de classificatie van het politieke risico op korte termijn geüpgraded van categorie 5 (rating sinds 2015) naar categorie 3.
Cruciale inspanningen voor begrotingsconsolidatie
Begrotingsconsolidatie was belangrijk voor Egypte, want in de jaren na de Arabische Lente waren de overheidsfinanciën fors achteruitgegaan. Dit was het gevolg van grote primaire begrotingstekorten en hoge rentebetalingen. Het primaire begrotingstekort piekte in 2013 met 6,3% maar bedroeg in 2016 nog altijd 3,5% van het bbp in 2016. Door de hoge rentebetalingen bereikte het globale begrotingstekort 12,5% in 2016 rond de periode waarin het IMF-programma van start ging. De geïmplementeerde consolidatie heeft het primaire begrotingstekort tot dicht bij een evenwicht gebracht. Tegelijkertijd bleef de globale begroting eind 2018 in de buurt van 9,8% van het bbp, aangezien de rentebetalingen hoog bleven en in 2018 een enorme 54,4% van de totale overheidsinkomsten (subsidies uitgezonderd) opslokten.
De hoge begrotingstekorten hebben de verhouding overheidsschuld/bbp opgedreven naar bijna 98% eind 2016, terwijl de schuld in 2012 al 74,6% van het bbp bedroeg. Voor een land als Egypte is dit een zeer hoog niveau. Daarna is ze licht gedaald, naar 92,6% van het bbp eind 2018, maar uitgedrukt als aandeel van de totale overheidsinkomsten (subsidies uitgezonderd) bereikte ze eind 2018 bijna 540%. Deze hoge verhouding geeft ook aan dat het land relatief beperkte overheidsinkomsten heeft. Het IMF verwacht dat de verhouding schuld/bbp tegen 2022 naar ongeveer 80% zal dalen, op voorwaarde dat Egypte de geplande begrotingsbesparingen uitvoert. Dit zal echter nog altijd een beduidende consolidatie vereisen, want de regering is voornamelijk van plan om de begrotingsuitgaven te verlagen, terwijl de overheidsinkomsten als aandeel van het bbp naar verwachting constant zullen blijven. De al geïmplementeerde consolidatie is een factor met een sterke positieve impact op de vooruitzichten voor het politieke risico op (middel)lange termijn.
De betalingsbalansen blijven op een grote potentiële kwetsbaarheid wijzen
De evolutie van de inkomsten op de lopende rekening illustreert een van de belangrijkste kwetsbare punten van Egypte. Het land is sterk afhankelijk van toerisme en particuliere overdrachten als bronnen van deviezeninkomsten. Na de terroristische aanslag op een Russisch vliegtuig in 2015 namen de inkomsten uit het toerisme fors af. Tegelijkertijd daalden de particuliere overdrachten omdat de Egyptenaren die in de landen van de Golf werken minder geld overmaakten. Aangezien deze twee bronnen samen goed zijn voor ongeveer 55% van de totale inkomsten op de lopende rekening, leidde dit tot een tekort op de lopende rekening van ongeveer 6% van het bbp in 2016 en 2017. Dankzij een sterk herstel van het toerisme, de particuliere overdrachten en de goederenexport daalde het tekort op de lopende rekening eind 2018 evenwel naar 2,4% van het bbp. Daarnaast is het Suezkanaal een belangrijke bron van inkomsten voor Egypte, goed voor ongeveer 9% van de inkomsten op de lopende rekening. Dit is een relatief stabiele bron van deviezeninkomsten, die echter door een vertraging van de wereldhandel zou kunnen verzwakken. In het verleden werd de lopende rekening voornamelijk gespijsd door buitenlandse leningen. Sedert 2015 is er echter ook een toename van de buitenlandse investeringen, terwijl de devaluatie door een sterke instroom van portefeuillebeleggingen werd gevolgd.
De achteruitgang van de overheidsfinanciën en de devaluatie van de valuta hebben de buitenlandse schuld in absolute en relatieve termen de hoogte in gejaagd. Tussen 2013 en 2016 steeg de verhouding van de totale buitenlandse schuld tot de inkomsten op de lopende rekening van ongeveer 85% naar bijna 150% en in 2017 bleef ze toenemen. In 2018 zagen we weer een daling, dankzij een forse groei van de totale exportinkomsten. Eind 2018 bedroeg de verhouding van de buitenlandse schuld tot de inkomsten op de lopende rekening ongeveer 150%. Aangezien voor de volgende jaren een verdere stijging van de totale export wordt voorspeld, verwacht men dat de verhouding op middellange termijn zal blijven dalen. Hoewel de buitenlandse schuld gestegen is, blijft de schuldaflossing beheersbaar. De voorspelde daling van de verhouding van de buitenlandse schuld tot de inkomsten op de lopende rekening en de nog altijd lage schuldaflossingstratio zijn twee van de factoren achter de verbeterde vooruitzichten voor het politieke risico op (middel)lange termijn.
Het grote publieke ongenoegen over een moeilijke sociaaleconomische situatie weegt echter op het politieke risico op (middel)lange termijn
Het publieke ongenoegen in Egypte blijft hoog om drie belangrijke redenen. Ten eerste zijn de economische problemen die een belangrijke motor waren voor de protesten van de Arabische Lente, nog niet opgelost. In de jaren na de Arabische Lente is de werkloosheid sterk gestegen (zie grafiek 4). Hoewel de werkloosheid parallel met het groeiherstel gedaald is, blijft ze hoog en is ze nog altijd hoger dan in 2010. Andere belangrijke motoren van de protesten, zoals de achteruitgang van de openbare diensten, alomtegenwoordige corruptie en tekorten aan (en hoge prijzen van) energie, voedsel en water blijven tot op heden ernstige problemen.
Het tweede en hieraan gerelateerde feit is de nog altijd vrij hoge inflatie. De inflatiestijging werd aanvankelijk uitgelokt door de devaluatie van de wisselkoers in de loop van 2016. Ze werd verergerd door de daling van de energiesubsidies en de invoering van een belasting op de toegevoegde waarde. Deze maatregelen leidden eind 2017 tot een inflatie van 29,8%, maar daarna zien we een gestage daling naar 14,4% eind 2018. Dankzij het behoedzame beleid van de centrale bank zal de inflatie naar verwachting blijven dalen mettertijd. De huidige prognose is dat de inflatie tegen 2020 weer onder de 10% zal gaan. Ten derde hebben de hervormingen voor de consolidatie van de overheidsfinanciën de economische problemen voor een deel van de bevolking verscherpt. Hoewel het IMF-programma maatregelen bevat om de armste Egyptenaren te beschermen tegen de impact van onder meer de besparingen op subsidies, wordt een groot gedeelte van de bevolking daadwerkelijk nog altijd door de bezuinigingen getroffen. De sociaaleconomische situatie blijft dan ook een van de belangrijkste factoren van het politieke risico op (middel)lange termijn.
Analist: Jan-Pieter Laleman – jp.laleman@credendo.com